來源：證券之星

　　近日，海南高速（000886.SZ）披露了公司重大資產(chǎn)重組進(jìn)展情況。公司擬收購(gòu)海南省交投商業(yè)集團(tuán)有限公司持有的海南省交控石化有限公司（以下簡(jiǎn)稱“交控石化”）51.0019%股權(quán)。如交易完成，公司回歸交通主業(yè)戰(zhàn)略布局將進(jìn)一步獲得實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。

　　證券之星注意到，在大力推動(dòng)重組背后，海南高速近年來主業(yè)較為分散，涵蓋房地產(chǎn)、酒店旅游等多個(gè)領(lǐng)域。受多種因素影響，公司近幾年收入較高點(diǎn)呈現(xiàn)大幅下滑之勢(shì)，盈利也持續(xù)承壓。雖然2024年公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)短暫扭虧，但今年前三季度再度轉(zhuǎn)入虧損狀態(tài)。不過，盡管公司對(duì)本次重組寄予厚望，部分投資者卻仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。爭(zhēng)議的焦點(diǎn)在于，在國(guó)家大力扶持新能源汽車行業(yè)發(fā)展的背景下，海南省已經(jīng)明確2030年將全域禁止銷售燃油汽車。海南高速仍斥重金收購(gòu)主營(yíng)加油站成品油零售業(yè)務(wù)的交控石化，無異于將公司未來押注于“夕陽產(chǎn)業(yè)”。此外，標(biāo)的公司還存在關(guān)聯(lián)交易占比偏高、使用權(quán)資產(chǎn)規(guī)模較大等問題。面對(duì)主管部門的監(jiān)管問詢，11月下旬，海南高速一一給出回復(fù)。

　　01．標(biāo)的公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)合理性存疑

　　近日，海南高速公告，公司董事會(huì)已審議通過公司資產(chǎn)重組方案及相關(guān)議案，并與交易對(duì)方簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》。公司當(dāng)前正組織中介機(jī)構(gòu)開展加期審計(jì)、補(bǔ)充盡職調(diào)查等工作。待相關(guān)工作完成后，將再次召開董事會(huì)審議交易相關(guān)事項(xiàng)。

　　今年7月，海南高速披露，公司擬以現(xiàn)金購(gòu)買交控石化51.0019%股權(quán)，本次交易作價(jià)4667.51萬元。本次交易完成后，交控石化將納入公司合并報(bào)表范圍。因交易對(duì)方系公司控股股東海南省交通投資集團(tuán)有限公司控股子公司，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　海南高速表示，公司未來將聚焦交通主業(yè)，打造“大交通”產(chǎn)業(yè)體系，標(biāo)的公司立足石油零售終端網(wǎng)絡(luò)及配套服務(wù)，本次交易將提升上市公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)水平，分散整體經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，有效實(shí)現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，提高上市公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力。

　　證券之星注意到，標(biāo)的公司2023年、2024年及2025年1-5月凈利潤(rùn)分別為793.21萬元、524.29萬元、661.92萬元，呈現(xiàn)較大波動(dòng)。而更讓外界抱有疑慮的是，標(biāo)的公司收入幾乎全部來自加油站經(jīng)營(yíng)，但該業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)前景并不樂觀。

　　據(jù)國(guó)務(wù)院《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年》，到2035年，純電動(dòng)汽車要成為新銷售車輛的主流，公共領(lǐng)域用車全面電動(dòng)化。另有數(shù)據(jù)顯示，2024年國(guó)內(nèi)成品油消費(fèi)總量已經(jīng)由升轉(zhuǎn)降，同比下降1.7%，且這一下降趨勢(shì)可能逐年加劇。

　　海南省則明確，到2030年全域禁止銷售燃油汽車。2024年海南省燃油車保有量年增長(zhǎng)率僅1.39%，已遠(yuǎn)低于新能源汽車41.59%的增長(zhǎng)率。海南省內(nèi)成品油的終端消費(fèi)面臨被持續(xù)擠壓的局面。在此背景下，海南高速仍斥重金收購(gòu)交控石化，讓部分投資者感到不解。

　　對(duì)此，深交所也在問詢函中要求海南高速結(jié)合未來成品油零售、新能源等各類業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)變動(dòng)趨勢(shì)，說明采用持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)作為評(píng)估前提的合理性。

　　對(duì)此，海南高速回復(fù)稱，雖然成品油零售業(yè)務(wù)在未來將呈下滑態(tài)勢(shì)，但短期內(nèi)仍能為企業(yè)貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流與利潤(rùn)，不會(huì)陷入經(jīng)營(yíng)停滯。即便2025年后需求加速下滑，其過程也是漸進(jìn)式的，而非斷崖式崩塌。這使得企業(yè)在未來一定時(shí)間內(nèi)仍將“持續(xù)經(jīng)營(yíng)”。故采用持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)作為評(píng)估前提具備合理性。

　　海南高速表示，公司已經(jīng)充分提示標(biāo)的公司未來業(yè)績(jī)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，即根據(jù)標(biāo)的公司評(píng)估的收益期限，預(yù)計(jì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)至2039年。若未來交控石化無法適應(yīng)新能源汽車變化而謀求業(yè)務(wù)拓展，未來將面臨增長(zhǎng)空間受限、中長(zhǎng)期收入下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

　　02．上市公司經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性受監(jiān)管追問

　　證券之星注意到，標(biāo)的公司還存在關(guān)聯(lián)交易占比偏高、使用權(quán)資產(chǎn)規(guī)模較大等隱憂，也引發(fā)投資者的疑慮。

　　海南高速于今年10月底公布的交易報(bào)告書（草案）顯示，報(bào)告期內(nèi)（指2023年、2024年及2025年1-5月，下同），交控石化第一大客戶均為中國(guó)石化銷售股份有限公司海南石油分公司（以下簡(jiǎn)稱“中石化海南分公司”），來自后者收入在交控石化收入中占比分別為17.5%、14.27%、12.5%。

　　中石化海南分公司還是交控石化成品油及非油品的唯一采購(gòu)供應(yīng)商。報(bào)告期內(nèi)，標(biāo)的公司向前者采購(gòu)金額分別占到公司采購(gòu)總金額的99.72%、99.64%和99.46%。

　　而交控石化和中石化銷售海南分公司的關(guān)系并不一般。中國(guó)石化銷售股份有限公司持有交控石化48.9981%股權(quán)，中石化海南分公司屬于交控石化關(guān)聯(lián)方。此外，交控石化現(xiàn)任副董事長(zhǎng)梁欽、董事兼任總經(jīng)理蘭素鋼、監(jiān)事會(huì)主席鄭呂東系由中石化海南分公司推薦任職。

　　對(duì)此，不少投資者擔(dān)憂，重組后海南高速的經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性恐更加難以得到保障。深交所也要求海南高速說明重組后公司關(guān)聯(lián)交易占比是否會(huì)進(jìn)一步提高，業(yè)務(wù)方面能否保持獨(dú)立性，以及公司未來在解決或降低關(guān)聯(lián)交易、保障上市公司利益方面有何舉措。

　　對(duì)此，海南高速表示，本次交易完成后，上市公司關(guān)聯(lián)交易占比確實(shí)會(huì)進(jìn)一步提高。公司將不斷重視、完善內(nèi)控制度的建設(shè)，規(guī)范關(guān)聯(lián)交易并避免新增非必要的關(guān)聯(lián)交易。在降低關(guān)聯(lián)交易方面，公司則回應(yīng)，將通過聚焦交通主業(yè)，推動(dòng)現(xiàn)有業(yè)務(wù)強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈，以及圍繞“大交通”產(chǎn)業(yè)體系大力發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力等舉措，逐步降低對(duì)關(guān)聯(lián)方的依賴，確保上市公司利益最大化。

　　此外，交易報(bào)告書顯示，2023年末、2024年末及2025年5月末，標(biāo)的公司使用權(quán)資產(chǎn)分別為4437.95萬元、8051.33萬元、7827.68萬元，在總資產(chǎn)中占比分別為38.86%、49.15%、45.63%。值得注意的是，標(biāo)的公司的使用權(quán)資產(chǎn)主要向關(guān)聯(lián)方承租。

　　深交所對(duì)此提出問詢，要求海南高速補(bǔ)充說明使用權(quán)資產(chǎn)的具體明細(xì)、金額是否準(zhǔn)確等，并說明近兩年使用權(quán)資產(chǎn)變動(dòng)金額較大原因。

　　海南高速回復(fù)稱，標(biāo)的公司使用權(quán)資產(chǎn)主要為加油站相關(guān)資產(chǎn)，包括土地使用權(quán)和房屋建筑物。相關(guān)資產(chǎn)的租賃期均持續(xù)到2039年底（含續(xù)租選擇權(quán)）。公司表示，從標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略及持續(xù)盈利需求來看，使用權(quán)資產(chǎn)租賃到期后行使續(xù)租選擇權(quán)是維持業(yè)務(wù)（加油站）連續(xù)性的必要前提。若放棄續(xù)租，標(biāo)的公司將面臨尋找替代經(jīng)營(yíng)載體的高額成本、業(yè)務(wù)搬遷與整合成本等終止租賃相關(guān)支出。最近兩年末標(biāo)的公司使用權(quán)資產(chǎn)金額變動(dòng)較大，則是因?yàn)?024年新增關(guān)聯(lián)方租賃業(yè)務(wù)及2025年1-5月計(jì)提折舊導(dǎo)致，變動(dòng)原因合理合規(guī)。

　　03．公司業(yè)績(jī)持續(xù)面臨轉(zhuǎn)型“陣痛”

　　在推動(dòng)資產(chǎn)重組背后，海南高速近幾年業(yè)績(jī)持續(xù)承壓。

　　資料顯示，海南高速于1998年上市，是海南省屬重點(diǎn)國(guó)有上市企業(yè)，也是全國(guó)高速公路行業(yè)首家上市公司。當(dāng)前公司主要業(yè)務(wù)為高速公路建設(shè)和養(yǎng)護(hù)管理、房地產(chǎn)開發(fā)及銷售、旅游服務(wù)業(yè)綜合開發(fā)等。

　　證券之星注意到，雖然所屬行業(yè)為交通運(yùn)輸業(yè)，但海南高速此前相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)期主要收入來源于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。2017年是公司收入階段性高點(diǎn)，當(dāng)年房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比高達(dá)72.79%。但受政策調(diào)控和公司業(yè)務(wù)調(diào)整等影響，該業(yè)務(wù)收入近幾年持續(xù)大幅下滑，2024年?duì)I收占比已降至僅1.8%。

　　與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)長(zhǎng)期“挑大梁”不同，海南高速的交通運(yùn)輸主業(yè)近年來營(yíng)收占比一直較低。雖然公司早就提出要重回“交通主業(yè)”，但2024年年初左右，公司“回歸主業(yè)、轉(zhuǎn)型發(fā)展”戰(zhàn)略才得以大力推進(jìn)。其曾表示，公司“回歸主業(yè)”要在發(fā)展傳統(tǒng)交通主業(yè)的同時(shí)選擇“數(shù)智交通”這一新賽道，全面擁抱新質(zhì)生產(chǎn)力，打造科技型綜合交通集團(tuán)。

　　據(jù)海南高速今年半年報(bào)披露，當(dāng)前公司在拓展交通建材業(yè)務(wù)、推進(jìn)國(guó)省干線公路養(yǎng)護(hù)市場(chǎng)化改革、推進(jìn)公路代建項(xiàng)目、拓展工程檢測(cè)業(yè)務(wù)四個(gè)方面重點(diǎn)發(fā)力。在新質(zhì)生產(chǎn)力方面，公司正在謀劃推動(dòng)海南省智能網(wǎng)聯(lián)汽車“車路云一體化”應(yīng)用試點(diǎn)建設(shè)。

　　不過，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型對(duì)海南高速交通運(yùn)輸業(yè)務(wù)盈利能力帶來極大挑戰(zhàn)。2017-2024年，該業(yè)務(wù)收入雖從1.17億元增至1.56億元（營(yíng)收占比67.07%），但其毛利率卻從65.63%暴降至9.51%。今年上半年，該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.93億元，同比激增逾10倍，毛利率卻仍僅有11.63%。

　　其他業(yè)務(wù)方面，服務(wù)業(yè)務(wù)（涵蓋酒店、物業(yè)管理、廣告業(yè)務(wù)等）2024年收入規(guī)模與2017年變化不大，但毛利率卻從76.1%大幅下滑至29.91%。今年上半年，該業(yè)務(wù)毛利率進(jìn)一步下滑至28.21%。文旅業(yè)務(wù)今年上半年雖然收入占比高達(dá)19.97%，但毛利率卻僅有2.73%。

　　受上述因素影響，2024年海南高速收入和扣非后凈利潤(rùn)分別為2.33億元、1481萬元，分別僅為2017年的39.95%、21.59%。2020-2023年，公司扣非后凈利潤(rùn)則連續(xù)四年虧損。其2024年毛利率為16.33%，相較2017年的46.63%已是“斷崖式”下滑。

　　今年前三季度，海南高速實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.136億元，同比增長(zhǎng)133.41%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-1063萬元，同比下降126.58%；實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)-1149萬元，同比下降125.4%。

　　證券之星注意到，受益于交通業(yè)務(wù)收入顯著提升，今年前三季度海南高速收入實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。但同樣受該業(yè)務(wù)拖累，公司整體營(yíng)業(yè)成本同比激增137.99%，這導(dǎo)致公司前三季度毛利率從上年同期的14.78%下滑至13.08%。不過，公司前三季度毛利潤(rùn)同比仍大幅增加。公司盈利下滑則主要因企業(yè)投資收益減少導(dǎo)致投資收益同比下降47.17%，拖累了公司整體盈利表現(xiàn)。

　　今年前三季度，海南高速凈利率由上年同期的28.67%暴降至-2.11%。公司前三季度毛利率則創(chuàng)下公司近20年來同期新低。（本文首發(fā)證券之星，作者|劉浩浩）