CoreWeave 公司四名高管現(xiàn)身紐約納斯達(dá)克交易所的演講臺(tái)。這家主營(yíng)數(shù)據(jù)中心租賃的企業(yè)，也是一眾發(fā)行債券融資的人工智能領(lǐng)域中小型企業(yè)之一。

　　人工智能企業(yè)的融資訴求正面臨高利率的拷問(wèn)，債券投資者對(duì)這一領(lǐng)域的態(tài)度已愈發(fā)謹(jǐn)慎。

　　在人工智能熱潮的助推下，美股市場(chǎng)的投資者大多對(duì)科技泡沫的警示置之不理。這份樂(lè)觀情緒推動(dòng)科技股股價(jià)在今年屢創(chuàng)歷史新高。

　　但部分投資者指出，債券市場(chǎng)傳遞出的信號(hào)，卻截然不同。一眾新興人工智能企業(yè)急于融資，為尚處起步階段的業(yè)務(wù)注入增長(zhǎng)動(dòng)力，卻不得不為借貸資金支付高昂的利息。這一現(xiàn)象足以表明，面對(duì)這些商業(yè)模式尚未成熟、前景未卜的人工智能初創(chuàng)企業(yè)大舉舉債的行為，投資者心中充滿了疑慮。

　　以數(shù)據(jù)中心建造商應(yīng)用數(shù)字公司的一筆債券融資為例，該公司發(fā)行債券的利率，比同信用評(píng)級(jí)企業(yè)的債券利率高出3.75 個(gè)百分點(diǎn)，這意味著其需要支付的利息成本，比同行高出約七成。

　　債券投資者的謹(jǐn)慎態(tài)度，還體現(xiàn)在諸多方面：部分人工智能企業(yè)發(fā)行的債券上市后便遭遇價(jià)格暴跌，凸顯出投資者的避險(xiǎn)情緒升溫；近幾個(gè)月來(lái)，部分人工智能企業(yè)債券的信用違約互換成本也大幅飆升，這類金融工具的作用，正是為債券投資者規(guī)避違約帶來(lái)的損失。

　　這些規(guī)模龐大的人工智能數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目頻頻出現(xiàn)施工延期問(wèn)題，企業(yè)要通過(guò)出租數(shù)據(jù)中心向人工智能公司收取租金、實(shí)現(xiàn)營(yíng)收的節(jié)點(diǎn)也被迫延后。投資者還擔(dān)憂，人工智能算力的市場(chǎng)需求最終或?qū)⒉患邦A(yù)期，屆時(shí)會(huì)出現(xiàn)大批閑置的冗余數(shù)據(jù)中心，而企業(yè)為建造這些設(shè)施所背負(fù)的債務(wù)，也將面臨違約風(fēng)險(xiǎn)。

　　聯(lián)博資產(chǎn)管理公司的投資組合經(jīng)理威爾?史密斯表示：‘我們必須秉持更為審慎悲觀的態(tài)度，切勿盲目追捧這場(chǎng)人工智能的炒作熱潮。’

　　資本市場(chǎng)向來(lái)有這樣的刻板印象：債券投資者是悲觀主義者，股票投資者則是樂(lè)觀主義者。這一印象的形成，很大程度上源于兩類投資的本質(zhì)差異。股票投資者能從企業(yè)的發(fā)展壯大中獲得無(wú)上限的收益回報(bào)，公司股價(jià)走高，其投資就能持續(xù)增值；而債券投資者的訴求很簡(jiǎn)單，只求在到期時(shí)收回本金，同時(shí)賺取固定的利息收益。

　　史密斯說(shuō)：‘對(duì)股市投資者而言，只要人工智能賽道發(fā)展向好，他們就能斬獲豐厚回報(bào)。正因?yàn)橛懈哳~收益的誘惑，他們?cè)敢鉃榇顺袚?dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。但對(duì)我們債券投資者來(lái)說(shuō)，情況全然不同。即便企業(yè)發(fā)展一路向好，我們也無(wú)法從中獲得額外收益，因此，我們會(huì)把所有注意力都放在潛在的下行風(fēng)險(xiǎn)上?！?/p>

　　路孚特金融數(shù)據(jù)公司的統(tǒng)計(jì)顯示，今年以來(lái)，為擴(kuò)建人工智能基礎(chǔ)設(shè)施而融資的企業(yè)，累計(jì)舉債規(guī)模已超1000 億美元。其中大部分融資來(lái)自信用評(píng)級(jí)高、知名度高的頭部科技企業(yè)，這些企業(yè)本身也手握充裕的現(xiàn)金流。例如，亞馬遜在今年 11 月就以市場(chǎng)常規(guī)利率發(fā)行債券，募資 150 億美元，用于加碼旗下亞馬遜云科技的資本投入。

　　而市場(chǎng)中也有不少規(guī)模更小、成立時(shí)間更短的企業(yè)，同樣通過(guò)發(fā)債融得數(shù)十億美元資金，只是它們必須付出更高的融資成本，才能獲得這份融資的資格。

　　今年 10 月中旬，泰拉沃爾夫公司的子公司沃爾夫算力發(fā)行企業(yè)債券，募資 32 億美元。泰拉沃爾夫早年的投資方中還包括好萊塢女星格溫妮絲?帕特洛，該公司 2021 年上市時(shí)的主營(yíng)業(yè)務(wù)是比特幣挖礦，此后才逐步拓展至數(shù)據(jù)中心建造領(lǐng)域。

　　沃爾夫算力此次發(fā)行的債券將存續(xù)至 2030 年，期間需要向投資者支付7.75% 的票面利率。洲際交易所數(shù)據(jù)服務(wù)公司的指數(shù)顯示，同信用評(píng)級(jí)企業(yè)發(fā)行債券的平均收益率僅約 5.5%，沃爾夫算力的融資成本顯著高出一截。

　　無(wú)獨(dú)有偶，西弗挖礦公司的子公司西弗算力也在 11 月初發(fā)行債券募資 17 億美元，其信用評(píng)級(jí)與沃爾夫算力相近，債券票面利率也略超 7%，這一利率水平，依舊遠(yuǎn)高于其他行業(yè)同評(píng)級(jí)債券的利率。

　　標(biāo)普全球負(fù)責(zé)美國(guó)傳媒與電信行業(yè)信用評(píng)級(jí)的主管納文?薩爾馬表示：‘只要能熬過(guò)數(shù)據(jù)中心的施工建設(shè)期，這類企業(yè)的現(xiàn)金流會(huì)趨于穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)狀態(tài)也會(huì)相對(duì)向好。但問(wèn)題的關(guān)鍵，就在于能否順利渡過(guò)建設(shè)期的重重風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

　　這類通過(guò)發(fā)行債券融資的中小型企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)要么是數(shù)據(jù)中心建造，要么是數(shù)據(jù)中心租賃，CoreWeave 公司就屬于后者。該公司向外出租數(shù)據(jù)中心，并在機(jī)房部署高性能計(jì)算機(jī)系統(tǒng)，為開(kāi)放人工智能研究院、元宇宙平臺(tái)等大型科技巨頭提供算力支持，助力其運(yùn)行大型人工智能模型。

　　盡管這些新興企業(yè)自身尚無(wú)成熟的盈利模式，卻憑借與大型頭部企業(yè)簽訂的算力租賃合約，獲得了中等水平的信用評(píng)級(jí)，也借此敲開(kāi)了債券融資的大門(mén)。

　　和沃爾夫算力一樣，主營(yíng)數(shù)據(jù)中心建造的應(yīng)用數(shù)字公司，在 11 月發(fā)行 23.5 億美元債券時(shí)，獲得的信用評(píng)級(jí)為雙 B 級(jí)。在從最高的 3A 級(jí)到最低的 3C 級(jí)的信用評(píng)級(jí)體系中，雙 B 級(jí)的評(píng)級(jí)水平基本處于中游位置。

　　而這家公司發(fā)行債券的票面利率更高，達(dá)到9.25%，這一數(shù)字足以說(shuō)明，在投資者眼中，這筆債券的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)要高于沃爾夫算力的債券。

　　應(yīng)用數(shù)字公司的經(jīng)營(yíng)高度依賴單一核心租戶 ——CoreWeave 公司。CoreWeave 再將租賃的算力轉(zhuǎn)租給各大科技巨頭，為其運(yùn)行人工智能模型，該公司已與元宇宙、開(kāi)放人工智能研究院、微軟等企業(yè)簽訂大額算力合約。這種過(guò)度依賴少數(shù)大客戶的經(jīng)營(yíng)模式，讓投資者與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都倍感擔(dān)憂。

　　CoreWeave 公司在今年 7 月發(fā)行債券募資 17.5 億美元，其獲得的信用評(píng)級(jí)僅為單 B 級(jí)，這一評(píng)級(jí)向投資者釋放了明確的高風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。與那些將建成的廠房、機(jī)房作為抵押品發(fā)行債券的數(shù)倉(cāng)建造商不同，CoreWeave 此次融資為無(wú)抵押債券，這類債券的風(fēng)險(xiǎn)本就先天更高，其發(fā)行的債券票面利率也達(dá)到 9%。

　　CoreWeave 的股票在今年 3 月登陸美股市場(chǎng)，股價(jià)在 6 月沖高時(shí)漲幅超 350%，隨后便持續(xù)回落。盡管該股年內(nèi)漲幅仍有 70%，但其發(fā)行的債券上市后便一路貶值，目前的交易價(jià)格僅為票面價(jià)值的九成左右。

　　債券價(jià)格下跌，直接推高了其實(shí)際收益率。債券的收益率，指的是投資者持有債券至到期、且發(fā)行方足額償付本金的前提下，能獲得的綜合收益。如今 CoreWeave 債券的實(shí)際收益率已突破12%，這一數(shù)值也直觀反映出，若該公司當(dāng)下發(fā)行新債，需要支付的票面利率將達(dá)到這一水平。而市場(chǎng)上單 B 級(jí)企業(yè)發(fā)行債券的平均收益率，尚且不足 7%。

　　標(biāo)普的薩爾馬坦言：‘一旦市場(chǎng)行情出現(xiàn)破裂，哪些領(lǐng)域會(huì)最先受到?jīng)_擊？元宇宙這類巨頭企業(yè)不會(huì)因此遭受重創(chuàng)，但 CoreWeave 這類中小企業(yè)，很可能會(huì)陷入危機(jī)?！?/p>

　　應(yīng)用數(shù)字公司發(fā)行的債券，實(shí)際收益率也已升至 10% 以上。與之形成對(duì)比的是，西弗算力與沃爾夫算力債券的隱含融資成本近期有所下降，這意味著其債券的市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)了回升。

　　部分投資者認(rèn)為，這一走勢(shì)反映出市場(chǎng)情緒的轉(zhuǎn)變：此前 CoreWeave 等企業(yè)發(fā)行的債券，近期被市場(chǎng)重新定價(jià)，估值持續(xù)走低；而新發(fā)行的債券定價(jià)，則更貼合當(dāng)下的市場(chǎng)預(yù)期。

　　債券市場(chǎng)的擔(dān)憂情緒持續(xù)升溫，美股市場(chǎng)也隨之作出反應(yīng)。近幾個(gè)月，美股出現(xiàn)大幅回調(diào)，那些投機(jī)屬性較強(qiáng)的人工智能企業(yè)股價(jià)跌幅尤為顯著。

　　資產(chǎn)管理公司 CKC 資本的聯(lián)合創(chuàng)始人凱西?貝爾表示：‘債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的走勢(shì)，都與市場(chǎng)情緒緊密掛鉤，甚至在某種程度上，債券市場(chǎng)的波動(dòng)還在主導(dǎo)著整體的市場(chǎng)情緒?！?/p>

　　本輪美股下跌的背景，正是越來(lái)越多的企業(yè)轉(zhuǎn)向債券市場(chǎng)融資，為加速推進(jìn)人工智能布局輸血。甲骨文公司目前的未償債務(wù)規(guī)模已達(dá) 1000 億美元，該公司在今年 9 月的發(fā)債行為，讓市場(chǎng)開(kāi)始重新審視：在前景充滿不確定性的賽道上，企業(yè)投入的資金規(guī)模是否已然過(guò)高。

　　自那以后，甲骨文債券的信用違約互換成本也大幅飆升。

　　貝爾說(shuō)：‘當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境充滿未知，投資者也只是在反復(fù)權(quán)衡種種可能性，試圖找到合理的答案?！?/p>