市場回顧

　　上周A股主要指數漲跌不一，量能小幅提升。

　　A股主要指數周漲跌幅（%）

　　資料來源：wind；統(tǒng)計區(qū)間：2025/12/15-2025/12/19

　　申萬一級行業(yè)周漲跌幅（%）

　　資料來源：wind；統(tǒng)計區(qū)間：2025/12/15-2025/12/19

　　宏觀數據分析

　　11月工業(yè)增加值同比4.8%（預期5.0%），社零同比1.3%（預期2.9%），服務零售額累計同比5.4%，固定資產投資累計同比-2.6%（預期-2.2%）。其中，廣義基建、制造業(yè)、房地產投資分別為0.1%、1.9%、-15.9%，投資端，制造業(yè)累計同比下降了0.8個百分點至1.9%，當月同比則回升了2.2個百分點至-4.5%，仍處負增區(qū)間。行業(yè)看，食品制造、紡織、汽車下滑幅度較大?；ǘ耍瑥V義基建當月同比改善了0.2個百分點至11.9%，狹義基建下滑了0.8個百分點至-9.7%，廣義基建降幅有收斂。而地產數據則繼續(xù)加速下行，房價同樣承壓。消費端，服務消費好于商品消費。11月兩者累計同比的剪刀差擴大至1.3%，服務消費受益于消費貸貼息、擴大服務消費等政策，而商品零售受以舊換新乘數下降以及2024年同期高基數拖累。且未來政策導向依舊偏向服務消費，其將繼續(xù)成為拉動消費的主要力量。

　　城二手房價與10城庫銷比

　　11月美國CPI通脹數據低于市場預期。CPI同比增速降至2.7%（市場預期3.1%），核心CPI同比增長2.6%（市場預期3.0%），為2021年3月以來的最低水平。商品通脹明顯回落。4-9月商品CPI通脹上行2.1pct至1.9%，10-11月回落0.1pct至1.8%。環(huán)比增速亦大幅放緩，10-11月合計僅漲0.1%，相比之下8-9月合計漲幅達到1.0%。原因可能在于財富效應對消費的支撐邊際回落和關稅影響消退。四季度美股陷入震蕩行情，結束了三季度的單邊上漲，財富效應開始拖累居民消費，10-11月商品價格合計僅增0.1%，企業(yè)部門針對關稅的調價應該在中美貿易新框架下已經結束。這份通脹數據參考意義實際上比較有限。在美國政府停擺期間，數據收集停止，勞工局使用非調查數據源進行計算，這使得數據的可比性存疑。降息預期在數字公布后有所提升，但明年1月不降息的概率仍然高達72.3%，明年3月降息的概率維持在50%以下，美國政府對于降低國債付息壓力的訴求等原因是決定降息節(jié)奏的主要因素。

　　股市策略展望

　　上周綜述

　　市場上周震蕩反彈，資金面層面，市場量能小幅回升，科技板塊仍為核心。

　　短期觀點

　　年底臨近，機構資金活躍度仍低，量化等資金定價權增強，科技方向依然是資金集聚的中心，在美國市場對AI經濟性的懷疑和國內層出不窮的新催化對立下繼續(xù)產生主題機會，短期預計市場繼續(xù)維持以科技為核心的高位震蕩行情。年底臨近，疊加日加息利空落地（鴿派加息），對資本市場短期影響有限，最近兩周可積極為春季躁動做準備，在短期資金不活躍，上下賠率均低的市場中尋找產業(yè)和政策主題順風的方向。

　　中期看，科技成長仍是優(yōu)勢方向。當前經濟基本面和科技敘事層面并未發(fā)生根本性變化，美國也仍在降息周期中，科技板塊中長期邏輯依舊，依然是優(yōu)先增配方向。而在高切低的另一端，多數紅利避險板塊和順周期板塊均有基本面層面的問題或缺乏長期敘事，行情進一步深化乃至成為市場主線需要足夠強力的催化出現（如出口承壓下的投資消費政策對沖或在美國降息周期下的寬松跟進，這是市場風格能否改變的決定性因素）。在偏寬松的貨幣政策支持和低利率環(huán)境下，市場流動性充足，依舊支持主題性機會不斷產生。

　　長期觀點

　　長期維度，中美長期斗爭的基調已經確定，隨著美國政策的底線逐漸清晰與持續(xù)增加赤字，國際資本市場已經開始質疑美國政府的治理能力與制度信譽。但美元信用目前仍未被實質撼動，美債暫時也不存在大風險。觀察美國資本市場變化與我國是否會迎來戰(zhàn)略機遇。當前在美國經濟前景不確定+美聯儲降息區(qū)間中，人民幣對美元匯率出現提升，如有外資持續(xù)流入對我國權益市場也會形成支撐。其二，在監(jiān)管多重政策推動下，公募產品被動化、險資和券商自營等資金長期化趨勢可能進一步強化（五家A股上市大型險企持有股票1.8萬億，同增28.7%，股票和基金配置比例均在10%以上，后續(xù)如下調險資持股風險因子等政策應會持續(xù)），且從居民角度來看，權益市場賺錢效應增加有利于居民超額存款流入股市（超額存款55萬億左右，目前僅有22%的家庭金融資產配置在基金和股票上）中長期維度看市場仍可能迎來配置資金流入。

　　行業(yè)觀點

　　行業(yè)上，對于偏防御的紅利類行業(yè)，配置比例建議保持，險資入市資金增加和重要會議穩(wěn)經濟預期均形成利好。關注有催化的紅利標的（部分反內卷相關行業(yè)和地產鏈低位標的）和穩(wěn)定避險屬性強的港股紅利、金融、農業(yè)、貴金屬等價值紅利。

　　進攻性行業(yè)方面，我們繼續(xù)重點關注科技（AI競賽持續(xù)，在當前市場與宏觀環(huán)境下仍是短期業(yè)績與長期敘事結合最好的方向。雖然美國市場對AI經濟性的懷疑持續(xù)，但泛科技板塊的正向催化仍然不斷，中期看好，觀察節(jié)奏和催化。關注短期有催化的國產算力、商業(yè)航天、機器人，產業(yè)景氣度高及調整幅度較大的港股互聯網、NV鏈等方向催化）。內需與高景氣方向（內需板塊問題在于宏觀基本面。此類方向行情啟動需要自身強力催化出現或科技行情結束，低估值內需和高景氣方向如一些電新細分方向、部分機械、化工等在科技調整、市場缺乏主線背景下優(yōu)勢凸顯）。弱美元交易（黃金有色等，已經結束調整，中長期邏輯仍在）。出海類（在美國制造業(yè)資本開支提高預期和美國關稅談判時期短期在情緒壓力中尋找錯殺品種或受益于后續(xù)政策更大的品種，自下而上擇股更加重要）相關標的。

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