來源：國盛證券有限責(zé)任公司

　　核心觀點

　　回看2025年，A股市場于4月回踩至全年最低點后一路向上，滬指一舉突破10年新高，背后是敘事的變化逐漸吸引增量資金入市，估值驅(qū)動成為行情向上的主導(dǎo)力量：國內(nèi)基本面預(yù)期改善疊加低利率“資產(chǎn)荒”驅(qū)動險資加碼配置權(quán)益；AI發(fā)展進入全球共振階段吸引基金對AI算力與新能源加碼配置、游資跟隨買入助推行情；而大國博弈作為地緣方面最重要的敘事，引發(fā)了國家資本入市維穩(wěn)市場以及對資源品、國產(chǎn)替代投資情緒的高漲。

　　展望2026年，估值可能繼續(xù)產(chǎn)生正向驅(qū)動，但強度邊際弱化。海內(nèi)外貨幣寬松的基調(diào)仍將延續(xù)，但外部降息與內(nèi)部貨幣擴張的節(jié)奏尚存變數(shù)，預(yù)計股市流動性的險資增量貢獻仍有較強確定性，居民財富入市能否延續(xù)、強度如何都難以明確，同時宏觀可見度不足，中美、政策、地A產(chǎn)I均、面臨不確定性，梳理明年可能繼續(xù)產(chǎn)生估值驅(qū)動力的重要敘事及其對應(yīng)方向，2024年9月開始出現(xiàn)新舊敘事的明顯切換，在新敘事的視角下，AI技術(shù)、安全可控、產(chǎn)業(yè)出海、紅利投資，依然具有中長期確定性。

　　盈利驅(qū)動力對投資回報的貢獻則存在小幅提升的可能性。預(yù)計2026年宏觀基本面整體缺乏彈性，需求側(cè)僅出口有望受益于全球制造業(yè)周期上行而保持韌性，并驅(qū)動PPI逐步回升，但“供大于求”仍將約束PPI回升彈性。同時，政策發(fā)力效果也有待觀察，需求側(cè)看，2026年廣義赤字可能不會出現(xiàn)太大增長，促消費、地產(chǎn)貼息政策效果有限，供給側(cè)看，部分行業(yè)在出清力度、節(jié)奏上存在自身的局限。

　　盡管宏觀經(jīng)濟缺乏彈性，但基數(shù)可能驅(qū)動A股盈利周期進一步改善，預(yù)計2026年全A非金融業(yè)績增速在7~9%區(qū)間，主要受基數(shù)效應(yīng)影響而保持正增長，當然，上述預(yù)期主要基于2024年地產(chǎn)虧損、制造業(yè)減值等負面因素改善的樂觀假設(shè)。結(jié)構(gòu)層面，2026年重點布局四個上行/可能上行的重要周期，即全球科技周期、全球庫存周期、全球消費周期以及國內(nèi)庫存周期。

　　落腳到2026年投資組合上，我們結(jié)合認知系統(tǒng)（三要素）、技術(shù)分析進行倉位判斷并確定重點配置方向，整體建議80%的中性倉位，配置型倉位側(cè)重AI技術(shù)、安全可控兩大主線，適當配置產(chǎn)業(yè)出海與紅利投資，多配周期上行/弱相關(guān)且技術(shù)面處于上升趨勢中的行業(yè)，交易型倉位關(guān)注題材機會、靈活騰挪倉位，2026年可能機會包括順周期供給出清與產(chǎn)業(yè)端AI應(yīng)用等，當前重點配置商業(yè)航天。