當前我國經(jīng)濟正處于由“出口+投資”拉動向“消費+科技”驅(qū)動的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型時期，消費對GDP增長的貢獻度持續(xù)上升，近兩年甚至已經(jīng)超過投資和出口貢獻之和，因此提振消費被視為未來增長的重點方向。中央經(jīng)濟工作會議預(yù)計將通過“提振消費專項行動”等方式，進一步穩(wěn)定內(nèi)需、推動物價溫和上漲。11月CPI同比上漲0.7%，實現(xiàn)由負轉(zhuǎn)正，但距離2%左右的政策目標仍有明顯差距，這意味著在擴大內(nèi)需、推動通脹回到合理區(qū)間方面政策仍需繼續(xù)發(fā)力；一般認為3%以內(nèi)的溫和通脹是有利于經(jīng)濟增長和居民生活改善的。今年以來，通過整治“內(nèi)卷式競爭”、推進去產(chǎn)能以及縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設(shè)，破除了地方保護和市場分割，有利于優(yōu)質(zhì)供給在全國范圍內(nèi)推廣和擴散，為經(jīng)濟復(fù)蘇創(chuàng)造了更好的環(huán)境。“十五”規(guī)劃已經(jīng)審議通過，重點強調(diào)以新質(zhì)生產(chǎn)力為代表的科技創(chuàng)新方向，瞄準“卡脖子”技術(shù)，著力發(fā)展人工智能、具身智能、量子技術(shù)、生命科學(xué)、固態(tài)電池等前沿領(lǐng)域，這些方向既是當前這一輪科技牛市的邏輯支撐，也是未來增長速度最快、最能代表新生產(chǎn)力的板塊。同時，規(guī)劃提出要在傳統(tǒng)行業(yè)中擴大有效投資、提振消費需求，以科技創(chuàng)新賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，讓其重新煥發(fā)活力。這份規(guī)劃既是未來五年的宏觀發(fā)展藍圖，也是資本市場中長期配置的重要依據(jù)。
從資本市場運行來看，自從去年9月24日政策轉(zhuǎn)向以來，A股已經(jīng)確立了新一輪牛市走勢，并經(jīng)歷了兩輪較為清晰的上升。第一波自去年9月24日起，短短幾個交易日大盤便上漲約1000點，強勢啟動行情，隨后市場經(jīng)歷了約半年的調(diào)整。第二波自今年6月底再度開啟，在銀行股和科技股大漲帶動下，上證指數(shù)成功突破4000點，進一步鞏固了“慢牛、長?！钡母窬?。盡管指數(shù)已運行至4000點附近，但整體估值并不高，許多傳統(tǒng)板塊仍未明顯上漲，滬深300市盈率仍僅在14倍左右，低于歷史平均水平。從基本面看，前三季度GDP實際同比增長5.2%，順利完成年初目標，經(jīng)濟增速已經(jīng)走出最困難階段，進入逐步復(fù)蘇區(qū)間。按照“美林時鐘”的框架，在經(jīng)濟復(fù)蘇階段，股票等權(quán)益資產(chǎn)往往是表現(xiàn)相對較好的資產(chǎn)類別，當前市場走勢也與這一特征相吻合。資金層面，一方面居民儲蓄正在向資本市場加速轉(zhuǎn)移，帶來持續(xù)的增量資金；另一方面外資流入明顯增加，不僅提供增量資金，也帶來了價值投資理念和信心，許多本土投資者會密切關(guān)注外資的流向。今年以來外資凈流入規(guī)模持續(xù)修復(fù)，預(yù)計到2026年流入節(jié)奏仍可能進一步加快?？萍紕?chuàng)新方面，我國在硬件和軟件層面不斷取得突破，機器人等領(lǐng)域的發(fā)展超出許多人的預(yù)期。近日，美國總統(tǒng)特朗普批準英偉達向中國出口其最先進芯片之一A200，并非出于“善意”，而是在中國本土在芯片等領(lǐng)域取得重大突破的現(xiàn)實壓力下做出的現(xiàn)實選擇：如果持續(xù)限制高端芯片出口，英偉達面臨失去中國市場的風(fēng)險，因此寧愿支付約25%的額外稅負，也要向中國出口芯片以鞏固市場份額。這一事件反映出，中國正在以自身實力逐步削弱美國在關(guān)鍵科技領(lǐng)域“卡脖子”的企圖，在科技創(chuàng)新領(lǐng)域爭取到更大的主動權(quán)和優(yōu)勢。
從經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的角度看，未來具備持續(xù)增長潛力的方向主要集中在科技、新能源和消費三大領(lǐng)域，預(yù)計在這些板塊中會不斷涌現(xiàn)新的優(yōu)質(zhì)公司，成為中國“核心資產(chǎn)”的重要組成部分。過去，居民資產(chǎn)中的核心配置主要集中在優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)，如今隨著房地產(chǎn)“黃金期”接近尾聲，優(yōu)質(zhì)股票和優(yōu)質(zhì)基金正在成為新的核心資產(chǎn)載體，股市有望迎來自己的“黃金投資期”，成為居民儲蓄大轉(zhuǎn)移的主要方向。消費領(lǐng)域目前仍受到居民收入增速放緩的影響，消費股階段性表現(xiàn)低迷，但消費白馬股憑借品牌價值和穩(wěn)健盈利能力，2026年有望迎來恢復(fù)性上漲機會。新能源領(lǐng)域在經(jīng)歷反壟斷、去產(chǎn)能等調(diào)整后，多數(shù)細分行業(yè)的基本面已經(jīng)發(fā)生根本性改善，盡管難以完全復(fù)制2019—2021年那種連續(xù)三年大幅上漲的行情，但在“新能源2.0”格局下，以固態(tài)電池為代表的儲能，以及光伏、風(fēng)電等方向，2026年仍有望取得相對不錯的表現(xiàn)?？萍及鍓K則是經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中受益最直接、最充分的領(lǐng)域，“十五五”規(guī)劃重點強調(diào)芯片與半導(dǎo)體、人工智能、算力與算法、智能制造以及“人工智能+”等方向，這些領(lǐng)域既是產(chǎn)業(yè)升級的重要突破口，也是未來最具成長彈性的板塊。機器人被視為“人工智能+消費”最典型、最具想象力的落地場景之一，我國在相關(guān)政策支持、技術(shù)創(chuàng)新和商業(yè)應(yīng)用方面已經(jīng)處于全球領(lǐng)先位置。預(yù)計到2026年，將有更多機器人企業(yè)登陸資本市場，產(chǎn)業(yè)化進程逐步從工廠應(yīng)用、商業(yè)服務(wù)機器人，延伸到家庭場景，釋放長期發(fā)展空間。航天航空等高端制造與新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域同樣有望取得較好表現(xiàn)。對于投資者而言，通過配置各細分行業(yè)的龍頭企業(yè)來參與這些趨勢，勝率更高，因為龍頭公司往往具備更強競爭力和更高市場占有率，成功概率相對更大。
更廣義來看，目前面對的，是一場由房地產(chǎn)向資本市場的“居民儲蓄大轉(zhuǎn)移”的結(jié)構(gòu)性機遇。以往居民儲蓄主要流向樓市，但在過去幾年里，樓市成交低迷、房價上漲預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)高峰期曾高達約65萬億美元的市值（甚至高于美歐日房地產(chǎn)總和），在經(jīng)歷四年“擠泡沫”后出現(xiàn)了較大調(diào)整，房價下跌導(dǎo)致家庭資產(chǎn)縮水，帶來負財富效應(yīng)，對消費形成明顯抑制。在高點時期，我國家庭資產(chǎn)中約70%配置在房產(chǎn)上，如今這一比例大致降至50%左右；與此同時，隨著資本市場的改善，居民配置在股票和基金上的資產(chǎn)占比上升到約15%，但這一比例仍遠低于美國居民超過50%的水平。因此，隨著居民儲蓄逐步從樓市向股市、基金轉(zhuǎn)移，我國家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)預(yù)計將繼續(xù)優(yōu)化，配置在優(yōu)質(zhì)股票和優(yōu)質(zhì)基金上的資產(chǎn)占比有望逐步提升，這將成為普通居民分享經(jīng)濟增長紅利的一個重要渠道。資本市場上漲所帶來的財富效應(yīng)，能讓更多投資者持有“白龍馬股”或優(yōu)質(zhì)公募基金份額，從而推動家庭資產(chǎn)總量的穩(wěn)步提升，并進一步支撐消費增長。這種由資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整引發(fā)的正向循環(huán)，可能會成為未來幾年經(jīng)濟與資本市場聯(lián)動中的一個關(guān)鍵變化點。
?。ㄗ髡呦登昂ｉ_源基金首席經(jīng)濟學(xué)家、基金經(jīng)理）