一紙以股權(quán)抵償交易差價(jià)的協(xié)議，讓海利生物（603718.SH）再次成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。公司近日宣布，將以約3.993億元的對(duì)價(jià)收購(gòu)子公司瑞盛生物剩余41%股權(quán)，而該筆款項(xiàng)實(shí)際為之前收購(gòu)差價(jià)形成的“債轉(zhuǎn)股”。從高調(diào)進(jìn)軍口腔修復(fù)材料領(lǐng)域，到標(biāo)的業(yè)績(jī)迅速變臉、估值大幅縮水，這場(chǎng)始于2024年10月的收購(gòu)，在短短一年內(nèi)已顯露出多重風(fēng)險(xiǎn)與爭(zhēng)議。
一、交易定價(jià)與履約能力存疑，關(guān)聯(lián)交易認(rèn)定“遲到”
2024年10月，海利生物以9.35億元收購(gòu)瑞盛生物55%股權(quán)，當(dāng)時(shí)標(biāo)的估值高達(dá)17億元。然而隨著行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)加劇及稅收政策變化，瑞盛生物業(yè)績(jī)迅速下滑，2025年第二季度產(chǎn)品價(jià)格降幅達(dá)40%。海利生物隨后與出售方美倫公司簽訂補(bǔ)充協(xié)議，將估值調(diào)降至9.74億元，收購(gòu)價(jià)相應(yīng)調(diào)減至5.357億元，美倫公司需退還3.993億元差價(jià)。
然而，美倫公司已表示因“資金周轉(zhuǎn)困難”無(wú)法支付該筆現(xiàn)金，最終以股權(quán)抵債。這引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)能否履行業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾的擔(dān)憂——根據(jù)調(diào)整后的承諾，瑞盛生物2024-2026年累計(jì)凈利潤(rùn)需不低于2.33億元，剩余兩年仍需完成約9500萬(wàn)元。
更引人關(guān)注的是，海利生物在本次交易后才“基于謹(jǐn)慎性原則”認(rèn)定美倫公司為關(guān)聯(lián)方，其實(shí)際控制人張政武曾作出減少關(guān)聯(lián)交易的承諾。這種“事后認(rèn)定”的操作，雖程序上合規(guī)，卻在客觀上削弱了交易過(guò)程中的透明性與監(jiān)督力度。
二、標(biāo)的業(yè)績(jī)迅速變臉，高估值是否仍合理？
收購(gòu)之初，瑞盛生物2024年凈利潤(rùn)1.38億元，表現(xiàn)亮眼。但2025年起形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，稅收政策由簡(jiǎn)易征收轉(zhuǎn)為一般計(jì)稅，增值稅率從3%升至13%，嚴(yán)重侵蝕利潤(rùn)。前三季度凈利潤(rùn)4305.67萬(wàn)元，距離調(diào)整后的全年承諾值5000萬(wàn)元仍有距離。
盡管評(píng)估報(bào)告顯示股東權(quán)益評(píng)估值9.74億元，較賬面增值223.21%，但在盈利能力顯著下滑的情況下，收益法所依賴的未來(lái)盈利預(yù)測(cè)能否實(shí)現(xiàn)，成為一大懸念。與此同時(shí)，2022年瑞盛生物60%股權(quán)僅作價(jià)1.16億元，兩年后估值飆升至17億元，如今雖已腰斬，但仍遠(yuǎn)高于前期交易價(jià)格，估值的持續(xù)合理性存疑。
三、資本運(yùn)作路徑清晰，中小股東權(quán)益是否被忽視？
從美倫公司2022年轉(zhuǎn)讓瑞盛生物股權(quán)，到2024年高估值出售給海利生物，再到如今以股權(quán)抵債完成退出，一系列操作背后，美倫公司已成功將大部分股權(quán)變現(xiàn)。而海利生物方面則表示，通過(guò)重新協(xié)商估值，“降低了投資成本，控制了投資風(fēng)險(xiǎn)”。
然而，這未能完全打消投資者疑慮。有投資者公開(kāi)質(zhì)疑，公司重要股東在收購(gòu)后陸續(xù)退出前十大股東名單，是否意味著本次收購(gòu)實(shí)質(zhì)失?。勘M管公司回應(yīng)稱股東減持系個(gè)人安排，但結(jié)合標(biāo)的業(yè)績(jī)迅速滑坡、交易對(duì)手履約能力不足、關(guān)聯(lián)交易認(rèn)定滯后等情況，中小股東是否有足夠信息判斷自身利益是否被妥善維護(hù)，仍是懸而未決的問(wèn)題。
結(jié)語(yǔ)
海利生物此次“以股抵債”式收購(gòu)，雖在表面上控制了現(xiàn)金支出風(fēng)險(xiǎn)，卻暴露出標(biāo)的業(yè)績(jī)不穩(wěn)定、交易對(duì)手資信薄弱、估值調(diào)整滯后、關(guān)聯(lián)交易透明度不足等多重隱患。在注冊(cè)制改革持續(xù)推進(jìn)、監(jiān)管強(qiáng)調(diào)上市公司質(zhì)量的當(dāng)下，此類帶有復(fù)雜協(xié)議安排的交易，尤其需要公司在信息披露、定價(jià)公允性和程序合規(guī)性上給予市場(chǎng)更扎實(shí)的交代。否則，看似“降低風(fēng)險(xiǎn)”的操作，反而可能為公司和投資者埋下更深的風(fēng)險(xiǎn)伏筆。
本文結(jié)合AI工具生成