來源：資本深潛號(hào)

　　作者 |鄭孝杰

　　編輯 | 袁暢

　　每一輪權(quán)益市場(chǎng)的長(zhǎng)期力量，往往不是從行情本身開始，而是從資金結(jié)構(gòu)的變化開始。

　　今年，一個(gè)被長(zhǎng)期忽視的資金群體正在發(fā)生方向性調(diào)整：保險(xiǎn)資金。

　　它的體量足夠大，節(jié)奏足夠慢，久期足夠長(zhǎng)，一旦出現(xiàn)移動(dòng)，就意味著A股底層資金結(jié)構(gòu)的變化。

　　最近的監(jiān)管調(diào)整降低了險(xiǎn)資進(jìn)入股市的“隱形成本”······利率中樞下行讓固定收益不再能夠支撐未來負(fù)債······長(zhǎng)期保費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)則不斷擴(kuò)大可投資規(guī)?！ぁぁぁぁぁぁそ衲暌殉霈F(xiàn)上萬億元的險(xiǎn)資加倉(cāng)······

　　這些原本分散的因素，正在合并成一條新的資金路徑。

　　A股需要關(guān)注的“新變量”，并不是短期情緒，而是這股正在形成的長(zhǎng)期增量資金。

　　這個(gè)變量正以自己的節(jié)奏、自己的規(guī)模，重塑市場(chǎng)的底部力量。

　　01

　　險(xiǎn)資“底牌”亮相

　　12月5日，國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)公司相關(guān)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子的通知》。

　　在這份充滿“技術(shù)味道”文件里，有兩處表述受到市場(chǎng)關(guān)注：

　　保險(xiǎn)公司持倉(cāng)時(shí)間超過3年的滬深300指數(shù)成份股、中證紅利低波動(dòng)100指數(shù)成份股的風(fēng)險(xiǎn)因子從0.3下調(diào)至0.27。

　　保險(xiǎn)公司持倉(cāng)時(shí)間超過2年的科創(chuàng)板上市普通股的風(fēng)險(xiǎn)因子從0.4下調(diào)至0.36。

　　對(duì)于普通投資者來說，這三個(gè)指數(shù)名字有點(diǎn)繞，但指向其實(shí)“簡(jiǎn)單”：

　　滬深300指數(shù)代表的是A股市值最大、最穩(wěn)的公司。

　　紅利低波動(dòng)指數(shù)代表的是穩(wěn)穩(wěn)發(fā)錢、漲跌都不劇烈的公司。

　　科創(chuàng)板指數(shù)代表的是未來成長(zhǎng)性強(qiáng)的科技企業(yè)。

　　對(duì)于保險(xiǎn)公司來說，未來投向A股的長(zhǎng)期資金該往哪放，變得一目了然，險(xiǎn)資的底牌也隨之露出了輪廓。

　　02

　　保險(xiǎn)投資“隱形成本”下降

　　要讀懂這次政策的力度，必須理解一個(gè)核心詞：風(fēng)險(xiǎn)因子。

　　這個(gè)聽上去特別技術(shù)化的詞，可以這么理解：

　　保險(xiǎn)公司買一筆股票，監(jiān)管會(huì)要求它在賬上“留一筆備用金”，以防萬一。風(fēng)險(xiǎn)因子越高，需要留的備用金越多；風(fēng)險(xiǎn)因子越低，需要留的越少。

　　同樣是買100元股票，如果風(fēng)險(xiǎn)因子是0.4，保險(xiǎn)公司就要壓上一大塊資本在旁邊“看著”；如果風(fēng)險(xiǎn)因子降到0.27，旁邊要看著的錢就明顯變少。

　　對(duì)保險(xiǎn)公司來說，風(fēng)險(xiǎn)因子調(diào)低的話，一筆股票投資在內(nèi)部考核里的“隱形成本”就會(huì)下降，潛在投資空間會(huì)增加。

　　長(zhǎng)期以來，大家覺得險(xiǎn)資投股票保守，并不是因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司不認(rèn)可A股，而是因?yàn)檫^去風(fēng)險(xiǎn)因子高，意味著投得越多，占用越多，賬面壓力越大。

　　這次調(diào)整等于把這個(gè)“隱形負(fù)擔(dān)”減輕了一部分。

　　03

　　“萬億加倉(cāng)”已經(jīng)發(fā)生

　　實(shí)際上，2025年前三個(gè)季度保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)加倉(cāng)股票的力度，達(dá)到萬億元人民幣量級(jí)。

　　資事堂梳理金融監(jiān)管部門官方數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)：今年初以來，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)直接買入股票的規(guī)模比年初增加了約1.19萬億元。

　　具體來說：2024年四季度末，保險(xiǎn)資金直接持有的股票規(guī)模為2.43萬億元；到了2025年三季度末，這一數(shù)字上漲至3.62萬億元。

　　值得注意的是：這約1.19萬億元體現(xiàn)在直投股票的賬面余額上，其中既有股價(jià)上漲帶來的自然增厚，也有險(xiǎn)資持續(xù)加倉(cāng)的實(shí)際投入。

　　這1萬億元增量，是險(xiǎn)資調(diào)低股票投資風(fēng)險(xiǎn)因子前一次清晰的“預(yù)演”。

　　04

　　為何如此關(guān)注險(xiǎn)資入市

　　之所以全市場(chǎng)都盯緊險(xiǎn)資的入市力度，是因?yàn)樗莆盏氖且环N很特殊的資金：規(guī)模大、節(jié)奏慢、期限長(zhǎng)，天生適合做股市的“底倉(cāng)”。

　　這只“錢袋子”最核心的來源是長(zhǎng)期保費(fèi)，尤其是壽險(xiǎn)、年金等中長(zhǎng)期產(chǎn)品。投保人一年一年交費(fèi)，賠付和給付卻往往發(fā)生在10年甚至20年之后，這讓保險(xiǎn)公司在賬面上長(zhǎng)期握有一大塊可以投資的資金池。

　　再疊加保險(xiǎn)公司多年沉淀的責(zé)任準(zhǔn)備金，以及過去投資積累下來的收益，險(xiǎn)資的資金底盤在過去幾年里一路變厚。

　　過去很長(zhǎng)一段時(shí)間里，這些錢主要押在債券上，并不是保險(xiǎn)公司“看不起股票”，而是那時(shí)候的環(huán)境，給了它們一個(gè)更簡(jiǎn)單的選擇。

　　以近幾年為例，無論是國(guó)債收益率還是長(zhǎng)期信用債收益率，都經(jīng)歷了一個(gè)緩慢下行的過程：早些年3字頭、4字頭的長(zhǎng)期利率，現(xiàn)在越來越多地看到2字頭、1字頭。

　　保險(xiǎn)產(chǎn)品靠買債拿固定利息、順便賺點(diǎn)資本利得的時(shí)代，正在退場(chǎng)。

　　利率這一輪緩慢下行，恰恰構(gòu)成險(xiǎn)資從“以債券為主”到“開始認(rèn)真看股票”的時(shí)間背景。

　　具體到A股，險(xiǎn)資進(jìn)場(chǎng)的通道大致有幾類。

　　最直接的是由保險(xiǎn)公司自己買股票，形成“直投”倉(cāng)位；其次是公募基金、專戶產(chǎn)品去間接持有；將資金委托給外部有獨(dú)特投資策略的投資平臺(tái)；類似鴻鵠基金這一類由保險(xiǎn)公司自有資金出錢，以私募平臺(tái)方式直投股票。

　　05

　　增量資金將有多少量級(jí)？

　　從券商研報(bào)的測(cè)算看，這次風(fēng)險(xiǎn)因子調(diào)整已經(jīng)給出了一條相對(duì)清晰的資金刻度。

　　申萬宏源以9月末數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)測(cè)算，本次下調(diào)有望為A股上市險(xiǎn)企釋放約200億元的最低資本，占用壓力下降后，若維持償付能力充足率不變，對(duì)應(yīng)的股票潛在增配空間大約在789億元。

　　這家券商還有一個(gè)更大膽的估算：如果人身險(xiǎn)公司將股票和基金的投資比例從當(dāng)前的約15%提升到政策上限的30%，理論上的“潛在加倉(cāng)空間”將達(dá)到約3.2萬億元人民幣。

　　如果疊加更長(zhǎng)期的制度安排，數(shù)字會(huì)更具方向感。

　　湘財(cái)證券在結(jié)合《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市工作的實(shí)施方案》時(shí)提到，監(jiān)管提出“大型國(guó)有保險(xiǎn)公司從2025年起每年新增保費(fèi)的30%用于投資A股”。其測(cè)算顯示，到2026年，這一“30%”對(duì)應(yīng)的新增保費(fèi)規(guī)模大致在2萬億元左右，這是未來加倉(cāng)A股的核心資金底盤。

　　可見，A股未來幾年要面對(duì)的，不是某一次性的入市行動(dòng)，而是一股正在成形、并將持續(xù)流入的長(zhǎng)期資金力量。