卡夫亨氏在2015年合并上市之初還有800億美元市值，但十年過(guò)去了，現(xiàn)在市值僅有約300億美元。公司的護(hù)城河不是一成不變的，當(dāng)亞馬遜和好市多等新零售渠道以低價(jià)和高品質(zhì)搶占了越來(lái)越多的市場(chǎng)份額時(shí)，很多曾長(zhǎng)期稱霸的老牌快消品公司的護(hù)城河在變窄變淺。

　　盡管巴菲特并沒(méi)有賣出卡夫亨氏，但他兩次高達(dá)180億美元的減值計(jì)提實(shí)際上足以說(shuō)明其態(tài)度。何時(shí)應(yīng)該賣出公司？巴菲特的回答是，他不會(huì)因?yàn)槌钟泻荛L(zhǎng)時(shí)間或者盈利太多而賣出股票，但會(huì)在公司基本面變?cè)愀鈺r(shí)將證券賣出。

　　當(dāng)心護(hù)城河的變窄

　　在資本市場(chǎng)歷史上，快消品曾是產(chǎn)生長(zhǎng)期牛股的富礦，但近年來(lái)因?yàn)樾铝闶矍赖尼绕?，消費(fèi)品的韌性和護(hù)城河的寬度都遭到了擠壓。

　　巴菲特曾在2017年反思認(rèn)為，沃爾瑪、亞馬遜和好市多這些大型零售商變得越來(lái)越強(qiáng)大，他們推出的自有品牌質(zhì)優(yōu)價(jià)低，嚴(yán)重?cái)D壓了卡夫亨氏這類傳統(tǒng)品牌制造商的生存空間和議價(jià)能力，消費(fèi)者對(duì)傳統(tǒng)品牌的忠誠(chéng)度正在下降，他們更愿意嘗試新的、具有性價(jià)比的產(chǎn)品。這種零售渠道的力量轉(zhuǎn)移，侵蝕了卡夫亨氏曾經(jīng)穩(wěn)固的市場(chǎng)。

　　約翰·M·戈隆在《巴菲特的金融課》里用“零售末日”來(lái)形容一長(zhǎng)串無(wú)法與亞馬遜和沃爾瑪競(jìng)爭(zhēng)而破產(chǎn)的公司，這些公司包括玩具反斗城、金寶貝等。

　　事實(shí)上，在好市多、沃爾瑪、盒馬和七鮮等超市近年來(lái)的貨架上，投資者很容易會(huì)發(fā)現(xiàn)，零售巨頭自有品牌囊括了飲料、調(diào)味品、肉制品、牛奶、麥片、紙巾、牙膏等日常消費(fèi)品，這都對(duì)傳統(tǒng)的消費(fèi)品生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)生了重大影響。

　　護(hù)城河不是一成不變的。當(dāng)胖東來(lái)的“小方糖”戒指以低至200元的價(jià)格而火爆時(shí)，人造鉆石使得長(zhǎng)期壟斷“皇冠上鉆石”的戴比爾斯價(jià)值遭到擠壓；當(dāng)數(shù)碼攝影開(kāi)始流行時(shí)，柯達(dá)公司的商業(yè)基礎(chǔ)發(fā)生了變化；當(dāng)移動(dòng)互聯(lián)照進(jìn)現(xiàn)實(shí)之時(shí)，功能性手機(jī)便開(kāi)始敗退；當(dāng)新能源汽車崛起之時(shí)，傳統(tǒng)的汽車帝國(guó)遭到了動(dòng)搖。

　　何時(shí)賣出？

　　那么投資應(yīng)在何時(shí)賣出？一些投資者用了止盈的概念，說(shuō)應(yīng)在獲利后賣出。但巴菲特不同意：“華爾街格言中最愚蠢的可能就是‘您不會(huì)因?yàn)楂@利而破產(chǎn)’這句?！卑头铺卣f(shuō)，不能僅僅因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格上漲就賣出，尤其當(dāng)你持有議價(jià)強(qiáng)大公司的時(shí)候。

　　在1987年致伯克希爾公司股東的信中，巴菲特更詳細(xì)地闡述了應(yīng)該何時(shí)賣出：“需要強(qiáng)調(diào)的是，我們不會(huì)僅僅因?yàn)樗钟凶C券價(jià)格的上漲或因?yàn)槲覀円殉钟泻荛L(zhǎng)時(shí)間而賣出。我們很樂(lè)意無(wú)限期持有任何證券，只要相關(guān)公司的預(yù)期回報(bào)率令人滿意，管理層稱職誠(chéng)信，且公司未被市場(chǎng)高估?！?/p>

　　巴菲特會(huì)在公司基本面變?cè)銜r(shí)賣出，有時(shí)也會(huì)在需要資金進(jìn)行另一項(xiàng)他認(rèn)為更有上漲空間的投資時(shí)賣出股票。比如，在2017年，巴菲特出售所持有的IBM公司股票，并用部分回款增持了蘋果公司的股票，截至目前，這種互換已經(jīng)為伯克希爾帶來(lái)了巨大的回報(bào)。

　　巴菲特在買入之際的確是抱有永久持有的愿望進(jìn)行的，但當(dāng)護(hù)城河變化時(shí)，他也會(huì)跟隨變化。比如，他雖然在《華盛頓郵報(bào)》這筆投資上，賺取了上百倍的利潤(rùn)，并且持有近40年，但他對(duì)報(bào)紙行業(yè)的評(píng)價(jià)也經(jīng)歷了由樂(lè)觀到悲觀的過(guò)程。

　　他在1991年致股東的信中表示：“媒體事業(yè)，最后將發(fā)現(xiàn)其營(yíng)運(yùn)結(jié)果，將比我、整個(gè)產(chǎn)業(yè)，或是債權(quán)人幾年前所預(yù)期的好景，遜色不少”。2007年時(shí)，他又接著表示：“有些報(bào)社對(duì)我這番評(píng)論或后來(lái)陸續(xù)出現(xiàn)的警告感到不悅，而且，愿意接手報(bào)業(yè)資產(chǎn)的人仍絡(luò)繹不絕，以為其仍是不會(huì)壞的老虎機(jī)。事實(shí)上，許多報(bào)業(yè)的定期記錄及分析重要國(guó)際事件的聰明經(jīng)理人，對(duì)發(fā)生在自己身上的事，不是視而不見(jiàn)，就是裝作無(wú)所謂。”

　　巴菲特在2014年通過(guò)資產(chǎn)剝離交易退出了對(duì)華盛頓郵報(bào)母公司的持股。

　　不容易替代的公司

　　前哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)家克萊頓·克里斯坦森將熊彼特的理論應(yīng)用于快速發(fā)展的科技領(lǐng)域?？死锼固股褂谩邦嵏残约夹g(shù)”或“顛覆性創(chuàng)新”來(lái)描述更好、更快或更便宜的產(chǎn)品或服務(wù)，這些產(chǎn)品和服務(wù)使公司有可能超越當(dāng)前的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者。

　　進(jìn)入門檻較低而利潤(rùn)率較高的一般消費(fèi)品公司容易成為新零售渠道顛覆的對(duì)象，你的利潤(rùn)將是別人眼中的機(jī)會(huì)。但那些擁有獨(dú)門絕技的公司不容易被顛覆，比如可口可樂(lè)因?yàn)閾碛歇?dú)特的配方?jīng)]有成為零售巨頭圍攻的對(duì)象。

　　巴菲特在1988年買入的可口可樂(lè)公司這筆投資上，持有的時(shí)間超過(guò)37年，初始投資成本僅為13億美元，盈利已經(jīng)超過(guò)上百億美元，但他不會(huì)因?yàn)橛^(guò)多或持有時(shí)間過(guò)長(zhǎng)而動(dòng)過(guò)賣出的念頭。

　　巴菲特從2001年穆迪公司上市開(kāi)始，就購(gòu)買了穆迪公司的股票，最早投資了5億美元，買入時(shí)市盈率為15倍左右。巴菲特對(duì)穆迪公司的持股超過(guò)20年，穆迪帶給巴菲特的投資回報(bào)率超30倍。評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)一直是穆迪的主要收入來(lái)源，穆迪的強(qiáng)大在于其市場(chǎng)信譽(yù)，發(fā)債機(jī)構(gòu)在選定一家評(píng)級(jí)公司后，輕易不會(huì)更換。

　　在巴菲特的投資清單中，不容易被替代的還有石油、鐵路、電力等公司，他們不僅具有獨(dú)特的行業(yè)屬性，而且是重資產(chǎn)公司，全世界沒(méi)有幾個(gè)玩家可以染指此類企業(yè)。他們?cè)趪?guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中具有重要的作用，產(chǎn)品定價(jià)一般采用成本加適當(dāng)加成的方式進(jìn)行，其利潤(rùn)率不是特別高卻極為穩(wěn)定。