在撤回創(chuàng)業(yè)板申請(qǐng)并從新三板摘牌后，未來(lái)穿戴健康科技股份有限公司（下稱(chēng)“SKG”）正式向港交所遞表。作為智能穿戴按摩儀領(lǐng)域的頭部品牌，在王一博等頂流代言人的加持下，SKG憑借極強(qiáng)的DTC（直接面向消費(fèi)者）能力在市場(chǎng)占據(jù)了一席之地。
然而，通過(guò)穿透其招股書(shū)中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在光鮮的品牌形象背后，SKG正面臨著營(yíng)收增長(zhǎng)失速、研發(fā)投入收縮以及上市前夕巨額分紅等多重爭(zhēng)議。
流量難換增量，增長(zhǎng)“失速”
SKG在招股書(shū)中援引弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)稱(chēng)，按2024年零售額計(jì)，其在中國(guó)智能舒緩穿戴設(shè)備市場(chǎng)排名第一，市場(chǎng)份額21.5%。然而，這一市場(chǎng)領(lǐng)先地位并未能直接轉(zhuǎn)化為持續(xù)的增長(zhǎng)動(dòng)能。
從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，SKG營(yíng)收出現(xiàn)停滯。2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.46億元，而2024年這一數(shù)字微降至10.45億元。盡管2025年前9個(gè)月?tīng)I(yíng)收同比有所回升，但拉長(zhǎng)周期看，其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)已顯現(xiàn)出明顯的疲態(tài)，且核心產(chǎn)品智能舒緩穿戴設(shè)備的毛利率在悄然下滑。
營(yíng)銷(xiāo)依賴(lài)是更值得關(guān)注的問(wèn)題。《財(cái)中社》注意到，2025年前9個(gè)月SKG的營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支已達(dá)1.98億元，同比增長(zhǎng)14.3%，且其占收入的比重已從2022年的18.2%攀升至22.6%，顯示出公司對(duì)流量投放的依賴(lài)度在持續(xù)加深。
這意味著公司必須投入更多的營(yíng)銷(xiāo)預(yù)算才能維持住現(xiàn)有的營(yíng)收規(guī)模。觀察人士指出，隨著社交媒體流量紅利的消退，SKG過(guò)去依賴(lài)“明星代言+全渠道投放”的打法正面臨邊際效用遞減。在營(yíng)收幾乎原地踏步的情況下，持續(xù)加碼的營(yíng)銷(xiāo)成本未來(lái)將侵蝕其盈利空間，暴露出其商業(yè)模式對(duì)流量供給的高度依賴(lài)。
科技成色考量：研發(fā)開(kāi)支縮水與行業(yè)巨頭入場(chǎng)的雙重?cái)D壓
在定位上，SKG極力強(qiáng)調(diào)其“健康科技”的屬性。但從招股書(shū)披露的成本結(jié)構(gòu)來(lái)看，其對(duì)“科技”的投入占比正處于下行通道。數(shù)據(jù)顯示，2022年，SKG的研發(fā)開(kāi)支占比為9.1%，到2024年降至7.6%，而2025年前9個(gè)月進(jìn)一步稀釋至6.6%。
研發(fā)投入的結(jié)構(gòu)性縮水，與SKG面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境形成了鮮明對(duì)比。目前，以華為、小米為代表的智能硬件巨頭，美的等傳統(tǒng)家電品牌以及傳統(tǒng)醫(yī)療器械廠(chǎng)商正加速布局“泛健康”穿戴市場(chǎng)。在這一背景下，SKG這種研發(fā)投入的收縮，無(wú)疑是在攤薄自己的技術(shù)壁壘。
目前，SKG賴(lài)以生存的TENS（經(jīng)皮神經(jīng)電刺激）與EMS（肌肉電刺激）技術(shù)，在理療領(lǐng)域?qū)儆诟叨瘸墒斓耐ㄓ眉夹g(shù)，并不具備極強(qiáng)的護(hù)城河屬性。雖然SKG擁有逾1501項(xiàng)專(zhuān)利，但細(xì)看之下，獲授權(quán)的發(fā)明專(zhuān)利僅為261項(xiàng)，剩下的1240項(xiàng)專(zhuān)利（占比約82.6%）均為實(shí)用新型或外觀設(shè)計(jì)專(zhuān)利。
當(dāng)具備底層操作系統(tǒng)（如鴻蒙生態(tài)）和更強(qiáng)傳感器研發(fā)能力的科技巨頭通過(guò)生態(tài)鏈進(jìn)行降維打擊時(shí)，SKG若無(wú)法通過(guò)持續(xù)的高研發(fā)投入建立核心專(zhuān)利優(yōu)勢(shì)，其產(chǎn)品將極易陷入價(jià)格戰(zhàn)的困境。
資本運(yùn)作疑云：2億元“突擊分紅”背后的利益訴求
在SKG的IPO征程中，其資本分配的邏輯引發(fā)了市場(chǎng)的高度關(guān)注。特別是上市前夕的激進(jìn)分紅，與IPO募資的需求之間形成了微妙矛盾。
招股書(shū)顯示，2025年前9個(gè)月，SKG宣派股息高達(dá)1.994億元，同期凈利潤(rùn)僅為1.06億元。這意味著派發(fā)的股息幾乎是同期利潤(rùn)的兩倍，動(dòng)用了往年的滾存利潤(rùn)。
與此形成反差的是，公司在本次IPO的募資用途中，依然列出了“運(yùn)營(yíng)資金及一般企業(yè)用途”。
在IPO前夕進(jìn)行近乎“掏空式”的分紅，往往被市場(chǎng)解讀為大股東在上市風(fēng)險(xiǎn)釋放前的提前套現(xiàn)。從財(cái)務(wù)管理角度看，既然公司賬面資金足以支撐如此巨額的利潤(rùn)分配，其IPO募資補(bǔ)足流動(dòng)性的緊迫性與必要性便值得推敲。這種“左手分紅、右手募資”的運(yùn)作方式，無(wú)疑增加了二級(jí)市場(chǎng)投資者對(duì)其治理透明度與長(zhǎng)期再投資信心的擔(dān)憂(yōu)。
監(jiān)管與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)：游走于消費(fèi)級(jí)與醫(yī)療級(jí)的邊緣
隨著SKG試圖向醫(yī)療監(jiān)測(cè)功能擴(kuò)展（如心電圖記錄、血壓監(jiān)測(cè)），其面臨的合規(guī)成本正在呈指數(shù)級(jí)上升。
就目前市場(chǎng)現(xiàn)狀而言，中國(guó)對(duì)第二類(lèi)醫(yī)療器械的監(jiān)管環(huán)境日益趨嚴(yán)，SKG的部分核心產(chǎn)品正處于監(jiān)管定義的灰色地帶或轉(zhuǎn)型期。在黑貓投訴 【下載黑貓投訴客戶(hù)端】等第三方平臺(tái)，關(guān)于產(chǎn)品燙傷、漏電或質(zhì)量失效等投訴依然存在。招股書(shū)也明確提到，產(chǎn)品責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大影響。
作為一家消費(fèi)屬性極強(qiáng)的品牌，SKG過(guò)去依靠產(chǎn)品的“顏值”和“便捷性”迅速起家。但在進(jìn)入深水區(qū)后，其面臨的是醫(yī)學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)性的考驗(yàn)。一旦發(fā)生大規(guī)模的產(chǎn)品質(zhì)量糾紛或監(jiān)管處罰，對(duì)于溢價(jià)能力高度依賴(lài)品牌形象的SKG來(lái)說(shuō)，其打擊將是不可逆的。
通過(guò)對(duì)招股書(shū)的深入拆解，SKG展現(xiàn)出了一家成熟網(wǎng)紅企業(yè)的典型困境：營(yíng)銷(xiāo)紅利見(jiàn)頂、研發(fā)驅(qū)動(dòng)力減弱、資本配置爭(zhēng)議。
SKG此次赴港上市，更像是在尋求品牌價(jià)值最高點(diǎn)的最后一次資本溢價(jià)嘗試。對(duì)投資者而言，SKG是否具有長(zhǎng)期持有的價(jià)值，取決于它能否在上市后迅速實(shí)現(xiàn)從“網(wǎng)紅電子產(chǎn)品”向“專(zhuān)業(yè)醫(yī)療科技”的實(shí)質(zhì)性跨越。在近2億元分紅落袋后，留給二級(jí)市場(chǎng)的是一個(gè)充滿(mǎn)想象空間的健康科技平臺(tái)，還是一個(gè)增長(zhǎng)停滯、技術(shù)護(hù)城河尚待挖掘的營(yíng)銷(xiāo)公司？市場(chǎng)終會(huì)給出答案。