出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

作者：喜樂

2025年12月30日，實時數(shù)據(jù)領(lǐng)域企業(yè)迅策正式登陸港交所主板，但首秀表現(xiàn)卻略顯黯淡。上市前一日的暗盤交易中，迅策股價一度較發(fā)行價下跌超35%，成為當日同期上市的六支新股中表現(xiàn)最差的標的；即便后續(xù)有所回升，截至2026年1月5日收盤，僅較發(fā)行價浮盈0.25%。股價的疲軟表現(xiàn)，不僅折射出市場對公司價值的分歧，更暴露了其經(jīng)營與資本層面的多重深層風險。業(yè)績預期與實際表現(xiàn)的巨大落差、盈利指標的惡化、客戶的流失等問題，為公司后續(xù)發(fā)展蒙上陰影，未來能否扭轉(zhuǎn)市場預期、化解經(jīng)營困境，仍面臨重重挑戰(zhàn)。

2021年盈利承諾落空 實際凈虧損率近100%

迅策是一家中國實時數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施及分析解決方案供應(yīng)商，為全行業(yè)企業(yè)提供涵蓋數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施及數(shù)據(jù)分析的實時信息技術(shù)解決方案?自2017年以來，迅策累計完成7輪融資，總規(guī)模達21億元人民幣，引入騰訊、高盛、KKR、中金等知名機構(gòu)。

2021年5月，迅策在其公眾號發(fā)布的C輪融資相關(guān)文章中明確表示，計劃當年實現(xiàn)盈利并啟動IPO進程。但實際經(jīng)營數(shù)據(jù)顯示，公司2021年實現(xiàn)收入1.20億元人民幣，凈虧損卻高達1.19億元人民幣，凈損率達99.1%，盈利目標未達成且出現(xiàn)大額虧損。

（圖片來源：迅策科技公眾號）

通常而言，具備穩(wěn)健規(guī)劃能力的管理層，在接近年中時已能對全年業(yè)績形成較準確的預判。迅策2021年5月通過公眾號公開的盈利預判，與全年實際業(yè)績形成顯著背離，這是否說明公司管理層對業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢、市場環(huán)境變化的預判能力存在不足，值得關(guān)注。

需要強調(diào)的是，該公眾號文章發(fā)布時，公司C輪融資已完成，而結(jié)合融資時間線推測，這一“當年盈利”的預期表述，大概率在C輪及后續(xù)C+輪融資的前期溝通階段便已向潛在投資機構(gòu)傳遞。公司在融資關(guān)鍵溝通節(jié)點，以該盈利預期作為核心信息之一吸引機構(gòu)參與，而后續(xù)實際業(yè)績與預期出現(xiàn)巨大差距，這一信息傳遞行為的審慎性，有待市場考量。

2025年盈利持續(xù)惡化 10月毛利率僅12% 且全年虧損預計擴大

2021年盈利預判與實際業(yè)績的顯著落差并非孤立現(xiàn)象，后續(xù)公司盈利端持續(xù)承壓，這一態(tài)勢也讓管理層的綜合運營與規(guī)劃能力有待市場進一步檢驗。

收入層面，2022-2024年公司收入從2.9億元增長至6.3億元，但增長勢頭在2025年戛然而止，上半年收入僅2.0億元，同比下滑近30%。

盈利能力方面，核心指標更是加速惡化：2022-2024年毛利率始終維持在76%以上的較高水平，2025年上半年已降至66.7%，前三季度進一步下滑至58.5%，10月單月毛利率更是僅為12%，盈利能力大幅縮水。對毛利率下滑的情況，公司解釋稱，主要是市場不確定時期為滿足主要客戶更多定制要求、鞏固長期合作關(guān)系而采取的策略。

凈虧損率則呈現(xiàn)持續(xù)擴大態(tài)勢，2022-2024年分別為33.5%、12.0%、15.5%，2025年上半年攀升至54.6%，公司預計全年凈虧損將繼續(xù)增加，主要受技術(shù)研發(fā)持續(xù)投入及貿(mào)易應(yīng)收款項預期信貸虧損撥備的雙重影響。

值得關(guān)注的是，業(yè)績承壓的同時，公司估值卻大幅攀升。2023年11月最后一輪融資后投后估值為62億元人民幣，本次IPO估值升至155億港元，顯著缺乏足夠業(yè)績支撐，合理性存疑。

客戶端風險集中暴露 多元化擴張以犧牲毛利為代價

客戶資源作為核心競爭力，近年卻呈現(xiàn)多重風險。2022年至2024年，公司付費客戶總數(shù)從182家增至232家，但2025年上半年付費客戶總數(shù)驟降至121家（2024年同期為169家），其中資產(chǎn)管理行業(yè)付費客戶從2024年上半年的140家縮減至94家。

同時，客戶付費意愿也出現(xiàn)波動，2024年上半年公司整體ARPU（每用戶平均收入）為167萬元，2025年上半年降至164萬元。其中資產(chǎn)管理行業(yè)客戶ARPU雖然從2024年上半年的96萬元小幅升至100萬元，但結(jié)合市場回暖的背景，這一增長幅度未達預期；而多元化產(chǎn)業(yè)ARPU更是從2024年上半年的510萬元大幅下滑至386萬元，付費能力顯著弱化。

此外，收入留存率也大幅下滑，2023年為98%，2024年降至56%，2025年上半年進一步降至36%，客戶粘性不足的問題日益凸顯。

值得注意的是，公司將更多重心投向多元化行業(yè)擴張，2025年前三季度來自該領(lǐng)域的收入從2.3億元增至4.3億元，成為收入增長的重要支撐。但這一擴張背后，是盈利空間的顯著讓步：公司在多個多元化行業(yè)相關(guān)項目中，需增加硬件整合及AI數(shù)據(jù)分析軟件平臺的專項投資，直接導致2025年10月整體毛利率僅為12%，相當于以犧牲盈利空間為代價換取業(yè)務(wù)擴張，這種模式的可持續(xù)性有待考量。

保薦機構(gòu)更迭存隱憂基石投資結(jié)構(gòu)暗藏多重隱憂

除了業(yè)績與客戶層面的核心風險，迅策IPO過程中的保薦機構(gòu)更迭及基石投資結(jié)構(gòu)也存在值得關(guān)注的問題。

保薦機構(gòu)方面，高盛和中金關(guān)聯(lián)實體均為公司股東，這通常被視為鎖定港股IPO保薦機構(gòu)的常見操作。2024年3月、9月公司兩次遞交招股書時，中金均為獨家保薦機構(gòu)，但2025年9月第三次遞交時，獨家保薦人變更為國泰海通。值得注意的是，迅策2024年3月收到證監(jiān)會反饋、2025年1月獲得證監(jiān)會備案等關(guān)鍵進展，均發(fā)生在前兩次招股書有效期內(nèi)，推測由中金牽頭完成，但在上市進程取得重大突破后中金選擇退出，背后原因尚未明確。

基石投資方面，9家基石投資者合計投資3.1億港元，占基礎(chǔ)發(fā)行規(guī)模的28.5%，其中5家機構(gòu)還通過國際配售追加投資2.1億港元。然而，具體投資者參與方面，卻缺少有市場影響力的投資機構(gòu)壓盤。此外，最大基石投資者中視金橋，主營業(yè)務(wù)為電視廣告、創(chuàng)意內(nèi)容制作及數(shù)字營銷，與迅策業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度極低，且自身市值僅約9億港元，卻投資1.5億港元（占基礎(chǔ)發(fā)行規(guī)模14.3%），其投資合理性有待商榷。