記者丨崔文靜 編輯丨包芳鳴

　　12月31日，中國資本市場迎來重要?jiǎng)?chuàng)新。中國證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《中國證監(jiān)會(huì)關(guān)于推出商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的公告》（以下簡稱《公告》），標(biāo)志著市場期盼已久的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs試點(diǎn)規(guī)則完成意見征集并最終落地，自公布之日起施行。

　　同時(shí)，滬深交易所、中國結(jié)算、證券業(yè)協(xié)會(huì)、基金業(yè)協(xié)會(huì)等單位的全套配套業(yè)務(wù)規(guī)則同步發(fā)布。這不僅是我國公募REITs市場從基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域向商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的關(guān)鍵擴(kuò)容，更意味著市場正式邁入“商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)與基礎(chǔ)設(shè)施REITs并行發(fā)展”的新階段，一個(gè)更具廣度、深度與活力的多層次REITs市場生態(tài)開始加速構(gòu)建。

　　歷經(jīng)近五年探索，我國基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場已穩(wěn)步成長。截至2025年12月27日，已上市REITs產(chǎn)品達(dá)78只，累計(jì)融資2099億元，總市值2199億元。2024年以來，中證REITs全收益指數(shù)上漲19%，REITs已逐步成為重要的大類資產(chǎn)配置品種。堅(jiān)實(shí)的實(shí)踐基礎(chǔ)、清晰的頂層設(shè)計(jì)指引與龐大的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)盤活需求共同催生了此次試點(diǎn)的正式啟航。

　　在受訪人士看來，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs試點(diǎn)的推出，意義遠(yuǎn)超出單純增加一類資產(chǎn)。其核心在于精準(zhǔn)對接“盤活存量、做優(yōu)增量”的宏觀戰(zhàn)略，為構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式提供標(biāo)準(zhǔn)化的權(quán)益融資解決方案。

　　通過將沉淀于購物中心、寫字樓、酒店等優(yōu)質(zhì)商業(yè)物業(yè)中的巨額存量資產(chǎn)，轉(zhuǎn)化為資本市場可交易、可定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，不僅能為持有企業(yè)開辟全新的權(quán)益融資通道、優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，更將從根本上推動(dòng)房地產(chǎn)企業(yè)從“開發(fā)銷售”向“長期持有、專業(yè)運(yùn)營”的資產(chǎn)管理模式深刻轉(zhuǎn)型。同時(shí)，這也為投資者，特別是保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金等長期資金，提供了具備穩(wěn)定現(xiàn)金流特性的資產(chǎn)配置新選擇，有助于拓寬居民財(cái)產(chǎn)性收入渠道。

　　明晰“雙軌并行”戰(zhàn)略定位：基于資產(chǎn)特質(zhì)的分類管理制度創(chuàng)新

　　本次商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs試點(diǎn)的啟動(dòng)，絕非簡單的資產(chǎn)類型拓展。證監(jiān)會(huì)明確指出，這是基于商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)與基礎(chǔ)設(shè)施在資產(chǎn)屬性、管理體制、運(yùn)營管理和風(fēng)險(xiǎn)收益特征等方面存在的主要差異，為契合資產(chǎn)特質(zhì)、提升制度適配性所建立的REITs分類管理制度安排。這標(biāo)志著我國REITs市場正式邁入“商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)與基礎(chǔ)設(shè)施并行發(fā)展”的“雙軌”新階段，是向著全門類、全資產(chǎn)的成熟市場方向邁進(jìn)的關(guān)鍵一步。

　　理解“雙軌并行”的戰(zhàn)略意圖，核心在于把握兩類REITs不同的功能定位與風(fēng)險(xiǎn)收益特征。記者了解到，下一階段監(jiān)管部門將持續(xù)推動(dòng)兩類REITs協(xié)同發(fā)展，以增強(qiáng)REITs市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的廣度與深度。

　　具體而言，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs更多承擔(dān)的是“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、補(bǔ)短板”的職能，其底層資產(chǎn)通常具有公共屬性強(qiáng)、現(xiàn)金流預(yù)期穩(wěn)定、受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響相對較小的特點(diǎn)，未來將繼續(xù)發(fā)揮其在盤活交通、能源、園區(qū)等公共基礎(chǔ)設(shè)施存量方面的關(guān)鍵作用。

　　而商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs則更加側(cè)重于“促消費(fèi)、調(diào)結(jié)構(gòu)”，其底層資產(chǎn)如購物中心、寫字樓、酒店等，市場化程度更高，租金收入與宏觀經(jīng)濟(jì)周期、區(qū)域消費(fèi)景氣度、運(yùn)營團(tuán)隊(duì)能力關(guān)聯(lián)極為緊密，收益可能具備更高的市場敏感性與潛在成長性，同時(shí)也對管理人的主動(dòng)運(yùn)營管理能力提出了遠(yuǎn)高于前者的要求。

　　這種基于資產(chǎn)本質(zhì)差異的科學(xué)分類與精準(zhǔn)施策，為市場參與各方提供了更為清晰的指引。對于融資方，企業(yè)可以根據(jù)持有資產(chǎn)的具體屬性，選擇最為適宜的證券化路徑；對于投資方，投資者則能依據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好與收益目標(biāo)，將基礎(chǔ)設(shè)施REITs的“穩(wěn)定性”與商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的“成長性”進(jìn)行有機(jī)結(jié)合，從而構(gòu)建更加優(yōu)化、更具韌性的投資組合。兩者功能互補(bǔ)、協(xié)同發(fā)力，共同拓展著資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的邊界與深度。

　　構(gòu)建“1+3+N”適配性制度體系：在穩(wěn)定框架中凸顯精準(zhǔn)優(yōu)化

　　為確保這場重要的金融創(chuàng)新能夠行穩(wěn)致遠(yuǎn)，監(jiān)管部門構(gòu)建了一套權(quán)責(zé)清晰、既能激發(fā)市場活力又能有效防控風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)則體系。本次商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的制度設(shè)計(jì)，總體遵循了現(xiàn)有公募REITs的制度框架，以最小且必要變動(dòng)為原則，在繼承既有成熟規(guī)則的基礎(chǔ)上，針對商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)的獨(dú)特屬性作出了多項(xiàng)富有針對性的適應(yīng)性安排，形成了“1項(xiàng)《公告》+3項(xiàng)證監(jiān)會(huì)層面配套安排+N項(xiàng)自律組織配套規(guī)則”的立體化制度體系。

　　《公告》作為綱領(lǐng)性文件，共八條，明確了商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的產(chǎn)品定義、基金注冊及運(yùn)營管理的基本要求、各方職責(zé)以及監(jiān)管框架。

　　在《公告》的總體原則下，配套規(guī)則進(jìn)行了系統(tǒng)性的細(xì)化與優(yōu)化，亮點(diǎn)紛呈。

　　首先，系統(tǒng)化完善了準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，并對商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)作出針對性安排。合規(guī)性審核將更聚焦于保障項(xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營和有效轉(zhuǎn)讓的核心法律文件，如權(quán)屬證書、關(guān)鍵合規(guī)手續(xù)等，提升了審核的精準(zhǔn)性。

　　其次，推動(dòng)建立更為市場化的機(jī)制安排。例如，研究建立與無風(fēng)險(xiǎn)利率等市場基準(zhǔn)掛鉤的、更具科學(xué)性及靈活性的分派收益率要求，使定價(jià)更能反映資產(chǎn)真實(shí)價(jià)值和市場供需。

　　再者，嚴(yán)格規(guī)范回收資金用途，明確回收資金使用應(yīng)符合國家宏觀政策與產(chǎn)業(yè)政策，并特別指出不得用于購置商品住宅用地，確保了資金流向與國家戰(zhàn)略導(dǎo)向的一致性。

　　此外，規(guī)則支持REITs持有業(yè)態(tài)相近、功能互補(bǔ)或運(yùn)營協(xié)同的資產(chǎn)組合，以提升規(guī)模效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn)分散能力，并將首發(fā)后的擴(kuò)募申報(bào)時(shí)間縮短至6個(gè)月，激勵(lì)持續(xù)做優(yōu)做強(qiáng)。在審核效率上，將首次反饋意見出具時(shí)限由受理后30個(gè)工作日縮短至20個(gè)工作日，并發(fā)布招募說明書編制指南，提升申報(bào)材料的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)范性。

　　“穩(wěn)中求進(jìn)”鋪開試點(diǎn)實(shí)施：高標(biāo)準(zhǔn)起步與全鏈條風(fēng)險(xiǎn)防控

　　隨著頂層制度與全套規(guī)則的到位，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs試點(diǎn)從制度設(shè)計(jì)階段正式轉(zhuǎn)入市場實(shí)踐階段。證監(jiān)會(huì)明確了“規(guī)范先行、試點(diǎn)突破、穩(wěn)步推廣、加強(qiáng)監(jiān)管”的推進(jìn)原則，強(qiáng)調(diào)將堅(jiān)持市場化法治化方向，聚焦重點(diǎn)區(qū)域和優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，分階段推進(jìn)試點(diǎn)工作，堅(jiān)持強(qiáng)監(jiān)管防風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)投融資良性循環(huán)。

　　試點(diǎn)初期，“穩(wěn)中求進(jìn)、質(zhì)量優(yōu)先”是核心基調(diào)。自規(guī)則發(fā)布實(shí)施之日起，符合條件的市場主體即可直接向證監(jiān)會(huì)及證券交易所申報(bào)項(xiàng)目。監(jiān)管部門明確表示，初期將堅(jiān)持嚴(yán)把發(fā)行上市質(zhì)量關(guān)、合規(guī)關(guān)和風(fēng)險(xiǎn)關(guān)，“不求多、不求快”。

　　其中，重點(diǎn)支持方向清晰：一是區(qū)位上，優(yōu)先聚焦核心城市群及經(jīng)濟(jì)活躍區(qū)域的成熟商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)；二是發(fā)行主體上，優(yōu)先支持上市公司、中央企業(yè)、地方重點(diǎn)國有企業(yè)以及優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)和外資企業(yè)等公司治理規(guī)范、運(yùn)營能力突出的企業(yè)；三是業(yè)態(tài)類型上，優(yōu)先推進(jìn)商業(yè)綜合體、商業(yè)零售、商業(yè)辦公樓、酒店等社會(huì)認(rèn)知度高、運(yùn)營模式成熟的業(yè)態(tài)。記者從市場人士方面了解到，市場參與較為踴躍，資產(chǎn)質(zhì)量總體較好，為試點(diǎn)的高標(biāo)準(zhǔn)、穩(wěn)起步提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

　　全市場主體的責(zé)任被進(jìn)一步壓實(shí)，以筑牢風(fēng)險(xiǎn)防控的第一道防線。監(jiān)管部門將堅(jiān)持“申報(bào)即擔(dān)責(zé)”原則，持續(xù)完善證券公司、基金管理人、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)等各類中介機(jī)構(gòu)從事REITs業(yè)務(wù)的執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，壓實(shí)其在盡職調(diào)查、材料制作、詢價(jià)定價(jià)、信息披露等方面的核查把關(guān)責(zé)任，督促其強(qiáng)化內(nèi)部質(zhì)量控制與投資者保護(hù)意識，切實(shí)發(fā)揮好資本市場“看門人”的作用。同時(shí)，運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)的信息披露責(zé)任和資產(chǎn)運(yùn)營管理責(zé)任也將被重點(diǎn)壓實(shí)，確保資產(chǎn)運(yùn)營的透明度與專業(yè)性。

　　貫穿試點(diǎn)全程的，將是嚴(yán)格而高效的監(jiān)管與風(fēng)險(xiǎn)防控網(wǎng)絡(luò)。監(jiān)管部門表示，將堅(jiān)持問題和風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向，做好REITs的準(zhǔn)入監(jiān)管、日常監(jiān)管與風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測處置工作，及時(shí)發(fā)現(xiàn)并依法處理違法違規(guī)行為和風(fēng)險(xiǎn)事件，切實(shí)維護(hù)市場良好秩序和平穩(wěn)運(yùn)行。在強(qiáng)化外部監(jiān)管的同時(shí)，監(jiān)管系統(tǒng)內(nèi)部也將持續(xù)強(qiáng)化公權(quán)力運(yùn)行的監(jiān)督制約，建立健全有效制衡的質(zhì)量控制體系與廉政監(jiān)督機(jī)制，并為REITs審核注冊流程全面貫徹“能公開、盡公開”原則，主動(dòng)接受社會(huì)監(jiān)督。

　　在受訪人士看來，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs試點(diǎn)的落地，是中國REITs市場發(fā)展歷程中一個(gè)承前啟后的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。它不僅是多層次資本市場體系的完善，更是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的體現(xiàn)。隨著“雙軌并行”格局的深化，一個(gè)更具廣度、深度與活力的REITs市場新生態(tài)正加速成型，有望在盤活巨量存量資產(chǎn)、促進(jìn)消費(fèi)升級、推動(dòng)房地產(chǎn)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型以及為居民增添財(cái)產(chǎn)性收入渠道等方面，發(fā)揮日益重要而長遠(yuǎn)的作用。