IPO雷達(dá)| 毛利率低至-66.51%，粵芯半導(dǎo)體75億募資背后的虧損困局

　　本月，粵港澳大灣區(qū)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)迎來(lái)一則重磅消息——區(qū)域內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)12英寸晶圓量產(chǎn)的制造企業(yè)，粵芯半導(dǎo)體技術(shù)股份有限公司（下稱“粵芯半導(dǎo)體”）正式披露招股書(shū)，向創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊。

　　作為承載著地方半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)崛起夢(mèng)想的“區(qū)域芯片龍頭”，此次IPO粵芯半導(dǎo)體擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)7.89億股，計(jì)劃募集資金75億元，用于產(chǎn)能擴(kuò)張、技術(shù)研發(fā)及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　然而，這份寄托著資本化夢(mèng)想的招股書(shū)，卻如同一份“體檢報(bào)告”，暴露出粵芯半導(dǎo)體發(fā)展背后的多重隱憂：持續(xù)擴(kuò)大的虧損黑洞、逐年飆升的資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期為負(fù)的毛利率，以及尚未清晰的盈利路徑。

　　在全球半導(dǎo)體成熟制程競(jìng)爭(zhēng)日趨白熱化、國(guó)內(nèi)行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩與同質(zhì)化問(wèn)題凸顯的背景下，這家長(zhǎng)期依賴國(guó)資支持的企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板闖關(guān)之路可能布滿荊棘。

　　成立于2017年的粵芯半導(dǎo)體，憑借政策紅利與資本注入快速成長(zhǎng)，累計(jì)出貨量已突破百萬(wàn)片12英寸晶圓。2022年最后一輪融資時(shí)，公司估值攀升至253億元，成為粵港澳大灣區(qū)半導(dǎo)體領(lǐng)域的標(biāo)桿企業(yè)之一。但光鮮數(shù)據(jù)背后，是持續(xù)擴(kuò)大的虧損與緊繃的資金鏈。

　　財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年至2024年，粵芯半導(dǎo)體歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為-10.43億元、-19.17億元、-22.53億元，三年時(shí)間累計(jì)虧損額已超過(guò)65億元；截至2025年6月30日，公司未分配利潤(rùn)更是跌至-89.36億元，累計(jì)虧損規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　與持續(xù)虧損相伴的是營(yíng)收劇烈波動(dòng)。2023年，公司營(yíng)收同比大幅下滑32.46%至10.44億元；2024年反彈至16.81億元，同比增長(zhǎng)61.09%。這種“大起大落”的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，凸顯了業(yè)務(wù)基本面的不穩(wěn)定性，也反映出公司在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的脆弱性。

　　在各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)中，毛利率成為了粵芯半導(dǎo)體IPO路上的最大攔路虎。2022年至2024年，公司毛利率分別為-20.46%、-110.28%、-66.51%，不僅連續(xù)三年處于負(fù)值區(qū)間，且大幅偏離行業(yè)平均水平。作為對(duì)比，同期A股半導(dǎo)體制造行業(yè)可比公司的毛利率均值均為正值，其中晶合集成的毛利率更是常年穩(wěn)定在20%以上，形成鮮明反差。

　　“歷史上，A股申報(bào)IPO的企業(yè)中確實(shí)出現(xiàn)過(guò)毛利率為負(fù)的情況，但像粵芯半導(dǎo)體這樣，2024年毛利率仍低至-66.51%的實(shí)屬罕見(jiàn)，堪稱A股申報(bào)企業(yè)史上最低?！辟Y深投行人士楊鳴在接受界面新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)表示，如此極端的毛利率水平，或會(huì)引發(fā)監(jiān)管層對(duì)公司盈利能力的重點(diǎn)關(guān)注。

　　對(duì)于毛利率持續(xù)為負(fù)的原因，粵芯半導(dǎo)體表示， “公司所處的晶圓代工行業(yè)屬于典型的資本密集型行業(yè)，前期設(shè)備及廠房投資規(guī)模巨大，導(dǎo)致折舊等固定成本居高不下。在企業(yè)經(jīng)營(yíng)初期，產(chǎn)能尚未完全釋放，規(guī)模效益未能顯現(xiàn)，使得較高的折舊成本無(wú)法被現(xiàn)有收入規(guī)模覆蓋，從而形成階段性虧損?！?/p>

　　但這一解釋似乎難以完全站得住腳。2025年上半年，粵芯半導(dǎo)體的產(chǎn)能利用率已經(jīng)達(dá)到92.98%，接近滿產(chǎn)狀態(tài)，但代工業(yè)務(wù)的毛利率僅為-57.01%，仍未擺脫深度虧損。對(duì)此，會(huì)計(jì)師張聰慧對(duì)界面新聞?dòng)浾叻治鲋赋觯骸霸诂F(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、成本構(gòu)成不變的情況下，即便粵芯半導(dǎo)體的產(chǎn)能利用率達(dá)到100%，其毛利率也難以實(shí)現(xiàn)回正。這意味著，公司的虧損并非單純由‘產(chǎn)能未釋放’導(dǎo)致，核心問(wèn)題可能出在產(chǎn)品本身?！?/p>

　　行業(yè)人士普遍認(rèn)為，產(chǎn)品附加值偏低，才是導(dǎo)致粵芯半導(dǎo)體巨虧的核心癥結(jié)。

　　粵芯半導(dǎo)體產(chǎn)品線涵蓋指紋識(shí)別芯片、LCD及LED顯示驅(qū)動(dòng)芯片、電子標(biāo)簽顯示驅(qū)動(dòng)芯片、CMOS圖像傳感器、電源管理芯片、功率器件、硅光芯片等終端產(chǎn)品，可應(yīng)用于消費(fèi)電子、工業(yè)控制、汽車(chē)電子和人工智能等多個(gè)領(lǐng)域?？此迫娴漠a(chǎn)品布局，卻陷入了“高成本、低單價(jià)”。

　　資深半導(dǎo)體工程師廖成洲向界面新聞?dòng)浾弑硎荆霸谌蚍秶鷥?nèi)，特色工藝芯片的主流生產(chǎn)載體是8英寸產(chǎn)線，這一選擇的核心邏輯是成本控制。一方面，8英寸產(chǎn)線經(jīng)過(guò)數(shù)十年的技術(shù)迭代，工藝IP和設(shè)備配套體系已非常完善，良率和穩(wěn)定性更有保障，同時(shí)能夠適應(yīng)特色工藝小批量、多品類(lèi)的靈活生產(chǎn)需求；另一方面，8英寸產(chǎn)線的設(shè)備采購(gòu)成本遠(yuǎn)低于12英寸產(chǎn)線，對(duì)企業(yè)的資金壓力更小。”

　　粵芯半導(dǎo)體選擇12英寸產(chǎn)線生產(chǎn)特色工藝芯片，直接導(dǎo)致了其成本與售價(jià)的失衡。數(shù)據(jù)顯示，2024年粵芯半導(dǎo)體12英寸晶圓的單價(jià)為3976.39元/片。比較來(lái)看，同樣聚焦特色工藝的華虹公2024年?duì)I收為135.23億元，按8英寸晶圓計(jì)算的銷(xiāo)量為454.5萬(wàn)片，對(duì)應(yīng)單價(jià)為2975.35元/片。

　　若按晶圓面積進(jìn)行折算（12英寸晶圓面積為8英寸晶圓面積的2.25倍），華虹公司8英寸晶圓對(duì)應(yīng)的12英寸等效單價(jià)為6694.55元/片。這意味著，在統(tǒng)一折算為12英寸晶圓的前提下，華虹公司的產(chǎn)品單價(jià)遠(yuǎn)超粵芯半導(dǎo)體——前者是后者的1.68倍?！斑@一數(shù)據(jù)清晰地反映出，粵芯半導(dǎo)體的產(chǎn)品附加值整體低于行業(yè)頭部企業(yè)，但由于采用了成本更高的12英寸產(chǎn)線，其單位成本反而更高，最終形成了‘高成本、低售價(jià)’的虧損格局?！绷纬芍捱M(jìn)一步補(bǔ)充道。

　　持續(xù)虧損讓粵芯半導(dǎo)體的財(cái)務(wù)狀況日益緊繃，資金鏈?zhǔn)冀K處于高壓狀態(tài)。

　　招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，盡管報(bào)告期內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為正，但投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~卻持續(xù)大幅流出：2022年至2024年，投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-82.85億元、-18.54億元、-47.08億元，三年累計(jì)凈流出額超過(guò)148億元。

　　大規(guī)模的資本性支出遠(yuǎn)超經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入，直接導(dǎo)致粵芯半導(dǎo)體自由現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。以2024年為例，公司當(dāng)年購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等支付的現(xiàn)金高達(dá)51.5億元，而同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流僅為6.4億元，資金缺口高達(dá)45.1億元，只能依賴外部融資填補(bǔ)。

　　外部融資的持續(xù)注入，使得粵芯半導(dǎo)體資產(chǎn)負(fù)債率逐年攀升。2022年至2024年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為55.44%、62.62%、67.79%，2025年上半年末，這一指標(biāo)升至76.08%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。值得注意的是，公司自2022年以后再未進(jìn)行過(guò)股權(quán)融資，外部資金來(lái)源幾乎全部依賴借款，截至2025年上半年末，公司長(zhǎng)期借款余額110.16億元，債務(wù)壓力持續(xù)加大。

　　除了高負(fù)債率，粵芯半導(dǎo)體的資產(chǎn)質(zhì)量也存在諸多隱患。2022年至2024年，公司流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重從34.12%逐年下降至15.88%，非流動(dòng)資產(chǎn)占比則從65.88%上升至84.12%，資產(chǎn)流動(dòng)性持續(xù)減弱，應(yīng)對(duì)短期償債壓力的能力不斷下降。

　　在建工程規(guī)模的激增成為另一個(gè)突出問(wèn)題。2024年末，粵芯半導(dǎo)體的在建工程余額達(dá)到54.6億元，較期初增長(zhǎng)87.98%，占資產(chǎn)總額的比重高達(dá)27.85%?！按笠?guī)模的在建工程不僅占用了大量流動(dòng)資金，導(dǎo)致公司資金周轉(zhuǎn)壓力加大，未來(lái)投產(chǎn)后還將進(jìn)一步增加折舊成本，這會(huì)讓本就艱難的盈利狀況雪上加霜?！睆埪敾蹖?duì)此表示擔(dān)憂。

　　粵芯半導(dǎo)體預(yù)計(jì)最早于2029年整體實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，合并報(bào)表可實(shí)現(xiàn)盈利。不過(guò)，這一預(yù)測(cè)能否實(shí)現(xiàn)，面臨諸多不確定性——在當(dāng)前行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、產(chǎn)品附加值難以提升的背景下，公司尚未找到明確的盈利突破路徑。

　　除了財(cái)務(wù)上的隱患，粵芯半導(dǎo)體在經(jīng)營(yíng)層面也暗藏風(fēng)險(xiǎn)，其中客戶集中度高企是最為突出的問(wèn)題之一。2022年至2024年及2025年上半年，公司前五大客戶的營(yíng)業(yè)收入占比分別為65.00%、53.90%、60.34%、67.82%，始終維持在50%以上的高位，尤其是2025年上半年，這一比例攀升至67.82%，客戶結(jié)構(gòu)單一的風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)凸顯。

　　粵芯半導(dǎo)體也表示， “若未來(lái)公司不能持續(xù)開(kāi)拓新客戶，或現(xiàn)有核心客戶受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、自身經(jīng)營(yíng)狀況變化等因素影響減少甚至終止合作，將對(duì)公司的營(yíng)業(yè)收入和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐芍卮鬀_擊?！?/p>

　　事實(shí)上，粵芯半導(dǎo)體營(yíng)收的大幅波動(dòng)已經(jīng)暴露出這種經(jīng)營(yíng)模式的脆弱性。2023年公司營(yíng)收同比下滑32.46%，核心原因就是核心客戶訂單減少；而2024年?duì)I收的反彈，也主要得益于部分大客戶訂單的恢復(fù)。這種“看客戶臉色吃飯”的經(jīng)營(yíng)模式，使得公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定性難以保障，也增加了其未來(lái)盈利的不確定性。

　　對(duì)比行業(yè)頭部企業(yè)，粵芯半導(dǎo)體的客戶結(jié)構(gòu)問(wèn)題更為突出。數(shù)據(jù)顯示，2024年華虹公司前五大客戶占營(yíng)收的比例為30.09%，不足粵芯半導(dǎo)體同期比例的一半。

　　“客戶結(jié)構(gòu)的多元化是企業(yè)抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的重要保障，粵芯半導(dǎo)體過(guò)高的客戶集中度，意味著其業(yè)績(jī)波動(dòng)將直接受制于少數(shù)客戶的經(jīng)營(yíng)狀況和訂單需求，這無(wú)疑會(huì)進(jìn)一步加劇其發(fā)展的不確定性?！卑雽?dǎo)體分析師張現(xiàn)全對(duì)界面新聞?dòng)浾弑硎尽?/p>

　　近年來(lái)，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)迎來(lái)投資熱潮，大量資金涌入晶圓制造領(lǐng)域。對(duì)于粵芯半導(dǎo)體這類(lèi)聚焦成熟制程的企業(yè)而言，面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力較大。一方面，國(guó)際巨頭憑借技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)，在成熟制程領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，通過(guò)降價(jià)搶占市場(chǎng)份額；另一方面，國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)如中芯國(guó)際、華虹半導(dǎo)體等，憑借更大的產(chǎn)能規(guī)模和更全面的技術(shù)布局，占據(jù)了成熟制程的主要市場(chǎng)份額。

　　面對(duì)重重困境，IPO成為粵芯半導(dǎo)體尋求資金支持的重要途徑。本次擬募集的75億元中，15億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，35億元用于三期產(chǎn)能項(xiàng)目，其余資金將投入硅光工藝、MCU、存算一體芯片等研發(fā)項(xiàng)目。在持續(xù)虧損、現(xiàn)金流承壓的情況下，補(bǔ)充流動(dòng)資金無(wú)疑將緩解公司的資金壓力，但能否從根本上改變盈利狀況，仍存在較大不確定性。